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對賭式賣殼頻現:控股權轉讓疊加業績承諾
2018-10-10 07:54:45 來源: 中國證券報
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  賣殼疊加業績承諾。這一過去十分罕見的現象近期不斷在A股殼買賣市場出現。合力泰、松發股份等多家上市公司近日在控制權轉讓中均疊加3年業績承諾,並採取“補償+獎勵”雙向對賭模式,錨定殼買賣雙方利益。

  分析人士認為,對賭式賣殼的設計,更多是為維護上市公司主業穩定和保持上市地位。接盤方可降低買殼風險,而賣殼方可獲得較高股權轉讓溢價。背後折射的是,今年以來A股殼生態的變化,殼價在震蕩中不斷走低,隨著殼供給增多,買殼方在博弈中的話語權增強。

  “補償+獎勵”雙向對賭

  在借殼上市4年多後,合力泰再次易主。合力泰10月8日晚間公告,公司控股股東文開福等和福建省電子資訊(集團)有限責任公司簽訂了《股份轉讓協議》。電子資訊集團未來擁有表決權的公司股份佔比為29.79%,公司控股股東將由文開福變更為電子資訊集團,實控人將由文開福變更為福建省國資委。

  值得注意的是,此次轉讓協議專門約定了業績對賭條款,而且採取的是“補償+獎勵”雙向對賭模式。

  文開福承諾,在受讓方不幹預標的公司正常經營的前提下,合力泰2018、2019和2020年度經審計的凈利潤不低于13.56億元、14.92億元和16.11億元。如不達業績承諾,受讓方有權要求轉讓方文開福以股份或現金方式對受讓方進行補償。而如果合力泰在業績承諾期當年度實現的凈利潤超過承諾數額,電子資訊集團同意將一定程度獎勵核心經營團隊。

  回查公司近年年報,合力泰2016年、2017年歸母凈利潤分別為8.74億元、11.79億元。這意味著,要實現業績承諾,公司近三年凈利潤要保持8%-15%的持續增長。

  東北證券研究總監付立春分析,一直以來,A股市場業績對賭主要發生在並購重組交易中。過去殼交易希望購買空殼,就是上市公司資産越少越好。現在這種既有實控權變更,又有原控股股東業績承諾的現象,確實不太多見。

  合力泰的案例並非個例。松發股份8月29日發布的公告顯示,公司控股股東、實控人林道藩、陸巧秀將所持松發股份29.91%股份轉讓給恒力集團,轉讓對價8.2億元。公司實控人將變更為陳建華、范紅衛夫婦。其中,賣殼方及其一致行動人承諾,松發股份2018-2020年凈利潤均不低于3000萬元。

  在2017年10月,中超控股原控股股東中超集團將控股權轉讓給深圳鑫騰華時,也曾疊加5年業績承諾。

  防止業績變臉

  研究機構添信資本介紹,賣殼交易中業績承諾並不常見,因為通常在殼交易中,買方更加看重的是“殼價值”,而不是“殼”內業務價值。賣殼方通常也不願做出業績承諾。

  梳理合力泰和松發股份的案例可以發現,交易中賣殼方業績承諾更多是為維護上市公司主業穩定和保持上市地位,通過業績承諾這種方式綁定標的公司原控股股東,防止出現買殼後標的業績大變臉的“坑”。

  以合力泰為例,接盤方福建省電子資訊集團與合力泰在業務經營上有一定的交叉重合,二者均在電子元器件行業。在對賭期內,合力泰仍由以文開福為核心的管理團隊依法獨立運營。松發股份的接盤方恒力集團本身也是公司現有産品日用瓷、陶瓷酒瓶的下遊客戶,短期內沒有變更公司主營業務的計劃,進而會希望公司原有陶瓷業務能保持穩定。

  接近合力泰人士向中國證券報記者表示,此次設置業績對賭條款是接盤方要求,是為保持管理團隊穩定和戰略方向穩定。

  合力泰在10月8日投資者關係活動記錄表上表示,公司引入國資背景重要股東作為大股東,將有利于公司長期戰略發展需求。通過本次交易,公司將獲得3A級評級,為此對公司未來發展和業務中的資金需求給出充足保證。

  付立春分析,對賭式賣殼將給殼買賣雙方帶來好處。一方面,買殼方既擁有上市公司控制權,又能在一定時間內有比較穩定的高收益資産。對于賣殼方,可以一定溢價轉讓股權,還擁有上市公司經營權,並有可能獲得經營激勵。在一定程度上,對賭式賣殼還可以規避對上市公司原有的殼買賣行為的監管。

  他認為,業績對賭模式也存在一些問題。“一般對賭期間業績會衝得比較厲害,三年的對賭期等于把業績提前兌現,影響公司後續盈利能力。如果三年後資産的盈利能力和收益出現問題,大股東如何注入新的資産、整合現有業務,都將是問題。”

  殼生態發生變化

  添信資本認為,對賭式賣殼這種新趨勢出現,體現當前殼市場兩個層次的問題:一是殼市場供需出現變化,隨著殼供給增多,買殼方在博弈中的話語權增強;二是隨著退市新規修訂,買殼方更加謹慎。

  長城證券並購部總經理尹中余認為,今年以來殼生態發生巨大變化,隨著去杠桿、監管趨嚴、退市制度改革等影響,上市公司兩極分化嚴重,小市值公司數量不斷增加,殼價在震蕩中不斷探低,殼供給增多。近期上市公司殼價下降幅度很大,相比高峰期的一百億元,下跌了50%-60%。

  “大股東面臨資金鏈斷裂風險,賣殼傾向比較強,議價能力比較弱。買殼方特別是國有資本資金實力雄厚,條件相對苛刻,談判能力也更強。”付立春分析。

  受退市新規修訂影響,A股今年退市家數創新高,買殼方風險加大,擇殼時也更加謹慎,通過要求買殼方對標的做出一定的業績承諾,可以實現利益捆綁,提前排雷。(記者 歐陽春香)

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