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波動趨緩 下半年流動性料松緊適度
2017-07-25 09:26:54 來源: 中國證券報
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  繼上周實施半年來最大規模凈投放之後,本周央行公開市場操作(OMO)沒有“收手”的意思,周一(7月24日)央行放量開展3500億元逆回購操作,交易量創春節後新高。

  分析人士指出,央行靈活調整OMO操作,“削峰填谷”熨平多因素對流動性的擾動,預計本周資金面將延續邊際改善、恢復中性適度,月底貨幣市場利率下行暫受限;進一步來看,7月以來流動性再現大起大落,顯示超儲低這一核心矛盾猶存,好在外匯流動及央行操作層面均顯現積極變化,且去杠桿也有助于降低金融體係流動性風險,後續貨幣市場波動有望趨緩,流動性料松緊適度。

  大力度“補水”

  24日,央行開展3500億元逆回購操作,包括7天期2000億元和14天期1500億元,這是今年以來,央行單次實施的第二大規模的逆回購操作。更多的一次是在1月18日,交易量達4600億元,彼時正處于春節前央行維穩流動性的關鍵期。

  月內來看,央行這一操作其實是近期集中“補水”的延續。7月中旬以來,央行公開市場操作重新轉向以凈投放為主,單日投放量大多保持在千億量級,7月13日曾一次性開展3600億元中期借貸便利(MLF)操作,18日也有過開展2000億元逆回購操作的紀錄,這主要與近期多種季節性因素致銀行體係流動性收緊有關。

  7月中旬以來,受企業繳稅、逆回購與MLF到期、政府債券發行、上市公司海外分紅等多種因素疊加影響,貨幣市場流動性逐步收斂,上周突然大幅收緊,央行隨即加大了流動性投放力度,平抑貨幣市場波動。據統計,上周央行共開展7100億元逆回購操作,對衝逆回購與MLF到期後,實施凈投放4705億元,創春節後單周凈投放量新高。

  公開數據顯示,24日逆回購到期量增至1300億元,另有1385億元MLF到期,單日回籠量達2685億元,遠超過上一日的1000億元,這也解釋了央行加碼逆回購操作的初衷;經此操作,央行實現凈投放815億元,為OMO連續第五日實現凈投放。從7月11日算起,近兩周央行累計已開展逆回購操作1.27萬億元,開展MLF操作2600億元,累計實現凈投放6925億元。

  月初“出不掉” 月中“借不到”

  7月以來,市場資金供求再現大起大落,央行“削峰填谷”式流動性維穩操作展現得淋漓盡致。

  在平穩度過半年末時點後,季末財政加大支出、季末監管考核擾動消退、存款準備金結息等促使貨幣市場資金面進一步趨松。按某交易員的話來説,7月上旬的資金面松得有些“不像話”,資金難出、賣盤堆積、減點成風,在過了半年多的“緊日子”後,一下子回到“賣方市場”,讓一眾參與者既興奮又猶疑。

  然而,“幸福”來得突然,去也匆匆。進入7月中旬,流動性收斂,上周形勢更是急轉直下,大行惜借、中小機構頭寸難平,資金市場突然間就從“出不掉”回到“借不到”,資金利率也調轉“車頭”重新走高,再度將市場參與者拉回“現實”。

  如前所述,自7月中旬以來,多種因素對短期流動性供求造成了疊加影響。首要便是財政收稅。因企業預繳上季度企業所得稅等稅款,7月財政庫款歷來增長較多,過去三年平均超過5000億元,而企業繳稅往往較集中,導致15日前後銀行走款壓力較大、超儲消耗較快,既影響流動性總量,也抑制銀行融出資金,加劇結構性壓力。值得一提的是,今年7月稅期最後一日(15日)為周末,故順延至17日,資金面恰恰是在17日大幅收緊的。其次,逆回購與MLF到期回籠量不小,7月中旬共有3800億元逆回購和2190億元MLF到期。

  再者,近期國債、地方債發行較多,債券繳款會減少銀行體係流動性。最後,6、7月份是境外上市中資企業分紅高峰期,這些企業購匯也會給本幣流動性造成擾動。

  進一步看,今年以來流動性整體偏緊、波動頻繁的症結仍在于流動性總量不足,低總量決定了流動性穩定性不強,臨時性、季節性因素等容易誘發流動性供求大起大落,特別是在多種因素疊加的時期。7月初,因季末財政加大支出,銀行超儲率短時回升,成為當時造就短期流動性充裕局面的一大推手,而後在財政收稅、存款準備金交存、外匯流出等影響下,銀行超儲重新下降,流動性隨之收斂。

  一季度末銀行超儲率為1.3%,處于近年低位。據中金公司固收研究團隊測算,二季度超儲率仍在1.3%附近。7月以來,央行先收後放,截至24日通過OMO累計凈投放4125億元,但只能勉強對衝財政收稅影響,目前超儲率或仍處中等偏低水平。

  流動性大起大落帶來“雙向維穩”的需求。7月以來央行忽而“防汛”、忽而“抗旱”,合理擺布公開市場操作方向、力度、期限搭配,“削峰填谷”式流動性維穩操作展現得淋漓盡致。7月上旬,出于“削峰”的目的,持續停做逆回購,累計凈回籠2800億;中旬以來,出于“填谷”的目的,對全月到期MLF進行足量續做,並持續開展大額逆回購操作,已累計凈投放近7000億元。

  最緊時候已過

  應看到,最近貨幣市場流動性雖偏緊但仍可控,隨著央行加大投放及稅期結束,流動性偏緊局面已在逐步好轉。

  短期來看,7月下旬到期壓力仍不小,25日至31日還將有6500億元逆回購到期,25日可能面臨一定的準備金補繳,企業購匯分紅的影響仍然存在,加上月末季節性因素影響,市場資金面很難回到前期寬松局面,仍需央行維持必要流動性投放。但可確定的是,近期流動性最緊的時候已過去。跨月後,8月初流動性料進一步改善,貨幣市場利率將打開一定的下行空間。

  中期來看,下半年政府債供給壓力不小,三季度可能是高峰期,國債、地方債發行繳款對流動性的影響具有一定持續性;對監管考核帶來的流動性波動仍不能掉以輕心;另外,市場對下半年財政支出能否維持較大力度存在疑問。未來流動性供求壓力猶存,尤其是低超儲問題尚未得到根本解決,使得流動性波動性仍然較大。

  但同時,近期也有一些積極變化在出現。一是貨幣政策步入觀望期,央行維穩流動性態度更趨明確,市場流動性預期較之前有所回暖,具體表現為4月以來央行恢復凈投放、5月中利率互換轉為下行、近期貨幣市場利率期限利差收窄等;二是外匯因素影響減輕,甚至未來可能帶來一定的正貢獻。年初以來,美元持續弱勢,近期美元指數迭創調整新低,人民幣貶值預期明顯改善,居民結匯意願回升,在年中購匯旺季過後,外匯佔款可能恢復正增長。

  外匯持續流出是導致過去較長時間流動性總量下降的主要因素,貨幣政策取向則決定了新形勢下流動性供給“閥門”的松緊,隨著這兩方面出現積極變化,加上金融去杠桿降低了過去因監管套利帶來不合理流動性需求,輔以央行合理調控,下半年流動性波動有望趨緩,流動性料恢復松緊適度。(記者 張勤峰)

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【糾錯】 責任編輯: 劉陽
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