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利率債:警惕“倒春寒”
2017-02-14 09:26:07 來源: 中國證券報
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  春節過後,債券市場出現難得的反彈,10年期國債收益率下行逾7BP,國債期貨的反彈幅度則更明顯,其中10年期國債期貨主力合約近6日累計已上漲1.34%。但與盤面“春意融融”相對應的是,多數機構對後市預期仍顯悲觀。

  分析人士指出,盡管在當前收益率水平上利率債具備一定配置價值,但經濟基本面企穩、貨幣政策中性偏緊的大環境依舊,且本周有約1.7萬億元流動性到期,央行如何對衝巨量到期回籠量將成為左右資金面和債市的關鍵因素;進一步看,市場對信貸超預期及後續通脹壓力的擔憂情緒更濃,考慮到總體信貸增速過快有悖于“防風險、去杠桿”的政策方向,央行可能採取相關措施控制信貸增速,如收緊流動性和提高資金成本,而這可能利空債券市場。總體來看,隨著利率上升,債券的配置價值有所上升,但基本面和貨幣政策的拐點還沒有出現,流動性波動可能加大,投資者仍需警惕“倒春寒”的出現。

  債市出現反彈

  過去幾個交易日,債券市場在一片悲觀預期中出現了反彈,一二級市場同步回暖。

  以指標中債10年期國債為例,2月6日,10年期國債到期收益率大幅上行約8bp,重新逼近3.5%關口並創近17個月新高,但隨後的3個交易日一路震蕩下行,至9日收報3.4148%,盡管10日一度上行2BP,不過13日又重新下行近2BP至3.4192%,期間累計下行逾7BP。

  從銀行間市場現券表現來看,近日活躍券收益率也紛紛下行,如10年期國債活躍券160023收益率從2月7日的3.4750%下行至13日的3.41%;10年期國開債活躍券160213收益率從4.2050%下行至4.135%。

  國債期貨市場的漲勢更為明顯,統計數據顯示,2月6日至13日,10年期國債期貨主力合約T1706有5個交易日收漲,期間累計漲幅達1.34%;同期,5年期主力合約TF1706從97.305上漲至98.275,累計上漲0.83%。

  近期債券一級市場招投標也有所回暖。如8日發行的10年期國債認購倍數達到4.0845倍,同日發行的20年期國開債認購倍數達到4.24倍,9日發行的10年期進出債認購倍數高達6.7833倍。從發行利率來看,隨著上周後半段二級市場轉暖,發行利率重新下行,上周發行的1年期口行債中標利率低于二級市場近10BP,7年期國開債中標利率低于二級市場逾12BP,顯示出一級市場需求正在復蘇。

  分析人士指出,自去年10月下旬低位以來10年期國債、國開債收益率分別上行了80BP、110BP,已逐步具備配置價值,而春節過後短期流動性充裕,疊加年初配置需求釋放,是債券市場出現反彈的主要原因。

  信貸超預期引擔憂

  盡管近期債券市場盤面上“春意融融”,但多數機構對後市預期仍不樂觀。究其原因,一方面,本周有約1.7萬億元資金集中回籠,市場對短期流動性預期較為謹慎;另一方面,也是更為重要的一點,即當前市場對信貸超預期及後續通脹壓力的擔憂情緒較濃,業內人士擔憂,後續央行很可能採取相關措施控制信貸增速,相關舉措可能會利空債券市場。

  此前有多家機構估計,1月份新增人民幣貸款或刷新去年1月份創下的2.5萬億的紀錄高位,甚至達到2.8萬億元。市場人士預計,若1月新增信貸超增,後續信貸投放衝動難抑,央行可能將通過收緊流動性、提高資金成本等措施來抑制過快的信貸投放。此前,央行陸續上調MLF、逆回購和SLF利率,也正是出于對天量信貸以及後續通脹壓力的擔憂。

  機構研究指出,從最近幾年的歷史來看,每年1月份均是1年裏新增信貸量最大的月份;更重要的是,自2013年以來,下一年1月份的新增貸款量都必然會超過上年同期。1月信貸出現天量投放主要歸于季節性因素、銀行追求開門紅、早放貸早受益、搶佔優勢項目、實體融資需求有所恢復、房貸仍在高位等。

  申萬宏源證券指出,一旦2017年1月信貸數據再度超出市場預期,央行將對金融數據進行説明,再度明確貨幣政策中性偏緊的立場。而全年來看,央行是通過窗口指導等方式直接控制信貸總量,還是通過抬升貨幣操作利率的方式收緊流動性,將成為市場最為關注的貨幣政策邊際變化。

  “如果信貸投放過快,必然導致經濟更快增長,從基本面上自然不利于債券市場;而信貸投放過快,也會從資産端壓制債券的投資需求。如果央行希望銀行信貸投放降低,一開始可能是用窗口指導,第二步就是要進行調控。方式上無外乎就是收緊流動性和提高資金成本,而這兩點對債券市場會形成衝擊。”華創證券表示。

  中金公司進一步指出,信貸井噴從三個方面影響債市甚至股市:其一,派生存款消耗超儲,負面衝擊銀行間資金面。資金流入實體經濟,資金層面上,股市也不是受益者。其二,表明經濟活力和企業融資需求好轉,修正市場對經濟和債市供給的預期,債市受損、股市盈利預期受益。其三,銀行表內資産充裕,甚至會推動貸款利率上浮,削弱債市相對性價比。

  交易機會仍需等待

  市場人士認為,考慮到總體信貸增速過快有悖于“防風險、去杠桿”的政策方向,央行很可能採取相關措施控制信貸增速,在今後較長的一段時間內,預計央行貨幣政策基調都將繼續保持中性偏緊,而經濟基本面企穩跡象明顯,且短期流動性波動加大很有可能,債市調整難言結束,交易性機會仍需等待。

  一方面,基本面企穩信號繼續強化。多數機構認為,1月外貿進出口數據均超預期進一步印證了內外需逐步回暖、經濟邊際企穩的跡象,隨著1月通脹和此後經濟數據的公布,經濟運行穩健程度超出預期的判斷將得到驗證。如中金公司指出,信貸數據、重卡與裝載機銷量、1月份房地産銷量及PMI等數據均有較好表現,疊加去年的低基數效應,加上海外PMI和通脹也出現繼續上行,基本面復蘇態勢仍在延續。

  另一方面,公開數據顯示,本周將有約1.7萬億資金將集中回籠,具體包括9000億元逆回購、1515億元MLF和約6000億元TLF,且本周三還將面臨繳稅繳準的衝擊。分析人士指出,央行會投放流動性予以對衝已成共識,但具體以何種形式投放仍具有一定的不確定性,短期資金面的關鍵在于央行態度,總體而言短期流動性波動很可能加大。

  “短期的利空並沒有消化完。”中信建投證券指出,一方面,上周央行持續暫停逆回購投放,本周將面臨大量資金到期,央行是會否進行對衝,直接反映了央行對所謂合理流動性的態度;更重要的是,當前監管政策尚未落地,監管層對理財風險的認定、同業業務的升級監管等都存在較高的不確定性,這些不確定性將繼續作用于市場,抑制市場收益率的下行。

  具體到投資策略,興業證券指出,隨著利率上升,債券的配置價值也在上升,但基本面和貨幣政策的拐點還沒有出現,去杠桿仍然是主基調,債券市場的趨勢性機會還沒有到來。當下市場的反彈,還是交易性機會的性質。中金公司同時表示,整體來看,目前現券和互換都是具備配置價值,但交易機會暫時還不明顯,仍需要耐心等待金融去杠桿對經濟負面影響導致政策重新考慮放松的機會。

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【糾錯】 責任編輯: 汪亞
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