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壓力猶存 流動性波動風險可控
2017-05-11 07:57:27 來源: 中國證券報
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  經歷了月初流動性反季節性緊張之後,最近貨幣市場逐步恢復平穩,場內融資難度下降。然而,中長期限市場利率繼續運行于高位水平,顯示流動性及市場預期的改善程度有限。分析人士指出,當前銀行體係流動性既存在總量約束,又面臨多種擾動,且央行貨幣政策放松暫時難看到,鑒于此,未來流動性壓力猶存、波動難免,但波動超出邊界的風險可控。

  自行回暖傳遞兩大訊息

  5月上旬,貨幣市場流動性先緊後松。

  月初兩三個交易日,流動性呈現反季節性緊張。據交易員反映,5月初時,各類機構頭寸緊張,大行資金供給寥寥,有的還在市場上融入,一些中小金融機構幹脆按利率上限借錢,但即便如此,軋平頭寸也存在一定難度,好在日終前總有資金出現,市場不至于出現大面積的違約。

  從4日午後開始,流動性緊勢逐步趨于緩解,本周以來已基本恢復正常,場內資金供給增多,融資難度明顯下降。10日,市場資金面保持寬松,早盤就有大量機構融出隔夜、7天等主要期限資金。

  分析人士認為,從月初超預期的緊張,再到後來超自然的回暖,最近流動性的波動至少傳遞出兩種訊息。其一,流動性自行由緊轉松,説明當前流動性總量問題還不是特別嚴重,安全邊際是存在的。值得注意的是,最近央行並沒有對流動性波動進行明顯幹預。進入5月以來,央行反而通過公開市場操作實施了凈回籠,月初到期的一筆中期接待便利也尚未被續做,但貨幣市場流動性上演自我修復,自行擺脫了之前持續逾兩周的緊張格局。其二,始于4月中旬的這一波流動性緊張,表現出超季節性、超市場預期的特徵,結合過去半年流動性反復波動來看,流動性問題和隱患也是存在的。

  值得注意的是,盡管近日市場資金面恢復寬松,但資金價格偏高的問題依舊突出。以SHIBOR為例,5月10日,1天期SHIBOR報2.827%,只較月初高點回落2個基點左右;3月期SHIBOR則繼續上行至4.3933%,創下4月初以來新高;從收益率上看,無論是短端的1天期SHIBOR,還是長端的3月期SHIBOR,目前均處于2015年4月以來的高位,顯示流動性及市場預期的改善程度實則有限。

  低超儲+多擾動

  研究人士表示,銀行體係流動性水平主要由金融機構超儲規模決定。根據往年經驗,金融機構超儲率通常是年初和年底高、年中時低,考慮到自年初以來資金運用造成消耗、外匯佔款繼續減少以及央行流動性供給收斂等的影響,與去年底今年初相比,當前金融機構超儲率應有明顯下降。超儲規模減少既制約了流動性總量,也削弱了流動性內在穩定性,此時若處于多擾動的環境中,流動性呈現偏緊且波動增多幾乎是必然。

  無獨有偶,當前流動性環境的一個突出特徵就是擾動多。

  從外部來看,全球經濟復蘇逐漸形成小周期共振,主要經濟體貨幣政策差異化收窄,過去極度寬松的流動性環境正出現趨勢性拐點,對中國宏觀政策和貨幣條件不可避免地産生了一定外溢效應。從內部來看,除了財稅清繳、金融監管考核、節假日等傳統季節性因素及債券發行等事件性因素帶來的“常規”擾動之外,今年以來金融監管整體趨嚴、金融體係去杠桿持續推進,可能給流動性“增量”産生影響。

  研究人士特別指出,在流動性總量約束加大的同時,內外擾動因素對流動性邊際余缺的影響也會加大。不僅如此,隨著市場環境的變化,金融市場風險偏好下降,投資者情緒波動也可能充當流動性波動的放大器。

  波動存在邊界約束

  綜上所述,當前的流動性形勢不甚樂觀:既存在總量約束,又面臨著多種擾動,流動性易緊難松,波動性難明顯下降,尤需防范多種擾動形成疊加共振效應。進一步看,這種局面暫時仍難以改變。

  一方面,外匯佔款低迷與央行收緊流動性供給,決定了銀行體係流動性總量難見顯著回升。近段時間,資本流出壓力有所緩解,外匯佔款降幅收窄,但考慮到全球流動性收斂趨勢及美聯儲升息與縮表的確定性,外匯佔款重現大幅增長的難度仍不小。國內央行貨幣政策也很難出現明顯放松。近期經濟與通脹等基本面邊際變化,或許為未來貨幣政策醞釀放松提供一定想象空間,但經濟增長尚屬平穩,貨幣放松沒有迫切性,且有違防風險和去杠桿的主題。為避免加杠桿再現,預計央行會保持一定的流動性倒逼壓力,只有這樣才能降低道德風險,促使金融機構增強風控意識,主動調整杠桿。

  另一方面,今後一段時間,貨幣市場仍將處于波動高發期:5月份是財政繳款大月,6月又面臨年中監管大考,美聯儲繼續加息也基本沒有懸念,二季度還是債券供給的傳統高峰期。銀行體係去杠桿開始實質推進,帶來的資金接續及預防性需求增多亦可能階段性加劇流動性供求矛盾。

  不過,分析人士認為,未來流動性發生極端波動的風險依然可控。理由在于:當前流動性總量距臨界值應該還有一定安全邊際。更重要的是,預計央行貨幣政策操作將維持有保有壓的策略。金融去杠桿背景下,貨幣條件不能太松,但也不能太緊,防風險同樣為流動性波動劃定邊界。在經濟增長下行風險猶存、全年通脹壓力不大的情況下,央行也沒有必要進一步大幅收緊貨幣條件。

  值得一提的是,歷史經驗表明,預期拐點出現的時候,市場往往是波動最劇烈的時候。去年三、四季度,流動性預期經歷糾偏和調整,流動性一度陷入極度緊張,但當前市場對政策調整及流動性波動已有心理準備。

  總而言之,在總量有限且擾動較多的情況下,流動性波動風險難明顯下降,但發生極端波動的風險可控。(記者 張勤峰)

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【糾錯】 責任編輯: 劉瓊
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