2023年6月1日，行人從美國紐約的“國債鐘”前走過

文/賈晉京

編輯/馬琼

　　美國宏觀經濟指標一直被視為衡量全球經濟動態的重要風向標。美國商務部經濟分析局（BEA）近日公布的數據顯示，2024年一季度，美國國內生産總值（GDP）同比增速為2.9%。

　　2.9%，看上去比中國同期的5.3%要低一些，但按美元換算後，2024年一季度中國的GDP相當於美國的59%，低於2023年一季度的63%。

　　明明經濟增速比中國低，但中美經濟總量差距卻拉大了。美國是怎麼做到的？

　　其中，美元對人民幣匯率的變化以及兩國通脹水平的差異等，無疑是重要因素，但也不能否認存在因各種原因帶來的“數字游戲”的影響。

只要賣得貴，數據就能“飛”

　　文章開頭之所以將美國GDP與中國GDP做對比，主要是為了分析一個重要的問題：儘管兩國都使用“GDP”這一指標，但差異巨大。

　　眾所周知，中國發布GDP數據時，是按照第一産業、第二産業、第三産業的增加值做劃分，而美國則按消費、投資、凈出口做劃分。

　　為什麼會有這種區別？這是因為GDP核算方法不同：中國主要採用生産法，而美國採用支出法，其算法為GDP總量=個人消費支出+投資+凈出口+政府支出。算法不同，實際上反映了中美兩國在經濟結構和發展模式上的差異。中國作為全球主要生産國，更關注生産和製造業的發展，因此算法側重關注“生産了多少”；美國作為消費大國，更注重消費和服務業的發展，其算法相應更側重“花出去多少”。

　　也就是説，從美國官方發布的GDP數據中，人們實際無法洞悉該國具體生産情況，只能看出美國在某一時期內花了多少錢——即便是花錢購買非法物品甚至是虛構的服務，也都被計入GDP中。

　　在美國對GDP這一重要經濟指標的理解中，GDP主要是用於觀察美國的消費和投資流向。其背後的邏輯是：只要“印鈔”産生的美元花出去了，就是創造了GDP——無論這些美元是如何被花掉，都會被計入GDP。

　　在深入理解美國GDP本質的基礎上，可以通過數據分析來探討其“GDP規模”的形成過程。

　　中美兩國的GDP數據中，由於經濟結構和統計口徑的差異，直接可比的項目確實不多，但我們仍可以嘗試通過某些相似的經濟指標來進行對比——不妨拿中國的社會消費品零售總額大項中的“餐飲收入”單項，與美國個人消費支出大項中的“（家庭或機構外）食品和飲料消費”單項做個對比。

　　2024年一季度，中國餐飲業收入13445億元人民幣，按當季平均匯率折算約合1893億美元；而同期美國（家庭或機構外）食品和飲料消費按季度折算後約為2898億美元，相當於中國的1.53倍。

　　美國3.33億人口，中國14.1億人口，美國以不到中國四分之一的人口，貢獻了相當於中國1.5倍的餐飲消費額，人均消費更是中國的6倍。這一現象是多個因素共同作用的結果，包括消費習慣、收入水平、餐飲文化等多元因素。其中，食品價格的上漲扮演着重要角色，這也是美國GDP“表現不錯”的緣由之一。

美國GDP包裝術

　　上述數據中的餐飲這個單項，好歹是實實在在“吃出來”的。要是整體看美國GDP如何構成，那就更“膨脹”了。

　　按照美國的“印鈔邏輯”，只要能用來“印鈔”的手段，就可以往“經濟規模”裏算。其中，“虛擬房租”就很能説明問題——即某人住在自己的房子裏，也會根據房屋的潛在租金價值計算出一個“虛擬房租”，並將其計入GDP。

　　數據顯示，2022年的“虛擬房租”約佔當年美國GDP的6.7%。相比之下，中國這一比例不到2%。僅此一項，美國就“虛增”近1.4萬億美元的GDP。

　　另外，美國GDP數據的發布也有“玄機”。

　　同一季度的GDP數據，美國會發布3次。最先出爐的是每季度數據的首次核算數，在季後首月的月底發布，例如2024年一季度數據在當年4月25日發布。首次發布的數據往往最有熱度，但人們只能從中看到數據中最“漂亮”的一面，即“花出去的錢更多了”，但這些數據並不能全面反映實際生産多少、“掙了”多少、各行業是否景氣等實際情況。這些實際的詳情數據，通常會在輿論熱度消退之後，等到發布“初步核算數”甚至“最終核算數”才公之於眾。

　　舉個例子，根據目前能看到的2022年最終核算數據，美國人當年在“醫療保健”服務上的支出相當於GDP的10.71%，在“金融、保險”上的支出佔5.17%。住房、醫療、金融保險這3個最大的服務項目，合計佔美國GDP的27.65%。

　　而相比“新鮮出爐”的2024年一季度數據，“最終核算”後的美國經濟數據，實際上將更加倚重住房、醫療、金融保險等的費用作為支撐，顯得更“虛高”。

　　此外，近兩年由於美聯儲加息，利率不斷走高，導致美國政府要償還的美債利息在不斷增加。數據顯示，2023年美國用於償還美債利息的金額已經歷史性地突破了1萬億美元大關，達1.026萬億美元。2024年這一數字預計將超過1.1萬億美元。而這1萬多億美元作為政府支出的一部分也都將計入美國的GDP。

三大幻象背後隱藏玄機

　　作為一個靠“買買買”把宏觀數據包裝起來的經濟體，美國“兜裏的錢”夠花多久呢？

　　2024年一季度，在美國GDP的構成中，個人消費支出佔68.8%。顯然，個人消費構成了美國GDP的最大支柱，這反映出美國經濟本質上是消費型經濟的現實。

　　雖然國內生産總值（GDP）一詞中含有“生産”，但在美國，GDP的真實含義更接近於“國內購買總值”。

　　可能有人會問：美國通過“印鈔”一直買買買，GDP不也得到支撐了嗎？

　　這就需要我們看清美國的花錢能力來源、掙錢能力來源以及印鈔能力來源，以及為何説這三者從本質上來説都是幻象。

　　“購買力”幻象。個人消費支出佔了美國GDP的近七成，從數據上看，美國無疑是全球最大的消費市場。然而，國際清算銀行（BIS）警告稱，美國消費數據增長的主要動力來自“先買後付”熱潮，隱含巨大風險。

　　近年來，美國電商&&不斷推廣“先買後付”業務，促使原先難以獲得信用卡的年輕消費者或低收入人群紛紛加入其中，並迅速積累起高額債務。這裡值得深入闡釋的是，為什麼“先買後付”的商業模式能夠推動GDP的增長，但本質上卻可能是一種幻象？

　　假如一個消費者在領工資之前的15天，以“先買後付”方式花了100美元，並選擇了12個月的分期付款，最終還款總額為120美元。15天后，商家會收到100美元，這100美元會被計入GDP的個人消費支出項目。然而，在商品交易實際發生且計入GDP的這一刻，消費者尚未實際支付這100美元（因為其選擇了分期付款）。隨着消費者按月還款，銀行在12個月的周期內可收到100美元本金和20美元利息，這20美元的利息將計入GDP中的“金融、保險”項目。

　　在這個過程中，生産廠家（很可能位於美國以外）向美國提供了價值100美元的真實産品，但由於賬期安排，美國消費者在交易發生時並未立即支付這100美元。隨着時間推移，生産廠家已經在為美國提供新訂單的産品了，之前的賬單才陸續回款。然而，美國越來越高的信用卡違約率意味着：越來越多的尾款最終不會被償還。但對於按季度或年度統計的GDP來説，那100美元消費和20美元利息中的已還部分，在GDP核算時已經被計入，即便未來出現壞賬。

　　值得進一步説明的是，上述美國以外的廠家向美國提供的真實商品，在美國市場上通常以100美元的價格銷售，但美國的進口商給予這些生産廠家的訂單價格往往遠低於100美元（通常情況下可能僅為10美元左右，並且這10美元的款項也常常是分期支付的）。

　　截至2024年一季度末，美國的信用卡未清償餘額、逾期總額均創歷史新高，與此同時，家庭儲蓄總額則創疫情以來新低，這就意味着在美國目前高通脹的背景下，隨着人們用於償還舊賬的負擔越來越重，他們的可支配收入將相應減少，進而導致美國的整體購買力下降。

　　“造富力”幻象。美國的“掙錢能力”很大程度上決定着其GDP中的“私人投資”板塊的表現，這一能力的來源是什麼？

　　美國財政部發布的2024年一季度數據顯示，美國家庭總資産中，金融資産佔67%，房地産佔25%。這表明金融資産在美國家庭財富中佔據主導地位。而金融資産的價值，取決於股市。那麼，美國股市的估值又是怎麼來的呢？

　　根據2022年全年數據，美國上市公司把64.3%的歸母凈利潤（歸屬於母公司所有者的凈利潤）拿來回購自家股票，以維持其股價；在某些情況下，美國上市公司可能還會質押其持有的自家股票給銀行以獲得貸款，然後利用這些資金回購自家股票，這種策略在一定程度上，使得美國上市公司的股東們在賬面上看起來更加富有。

　　而與此同時，美國的工資總額在國內總收入（GDI）中的佔比卻越來越低，從1970年的51.6%降至2024年5月的43.1%。換句話説，股東越來越富，打工人越來越窮。截至2023年底，美國財富分佈數據顯示，最富有的0.1%的人口擁有美國總財富的13.6%，前1%的人口占據了31%的財富，底層90%的人口僅擁有總財富的33%。

　　歸根結底，美國通過量化寬鬆貨幣政策釋放的流動性主要進入了銀行系統，而銀行將這些資金提供給企業多用於回購自家股票。這種操作主要增加了股東的紙面資産價值，廣大依賴工資收入的人群則可能因通貨膨脹和生活成本的上升，積累越來越多的負債。

　　“鈔能力”幻象。美國能不能一直“印鈔”，歸根結底由什麼決定？假設美國政府不顧通脹、信用等所有因素，單純“印鈔撒錢”，將會如何？

　　這種行為從經濟邏輯上會導致美元急劇貶值，甚至淪落成廢紙。在現實中，“印鈔”的總量不可能毫無限制，存在一個“動態天花板”。考量這個“動態天花板”的一個關鍵因素就是政府的收入能否在“預期時間內”覆蓋赤字。

　　政府可以通過不斷借債來暫時彌補財政赤字，因此，國債的本金可以通過不斷借入新債來“替換”。但國債的利息須按時支付。當政府面臨耗盡所有借貸渠道、收稅和經營性收入等，卻無法支付國債利息的困境時，其“印鈔”能力也就難以為繼了。

　　2024年5月，美國國債規模逼近35萬億美元，這就意味着2024年全年，美國政府用於償還到期舊債及利息的支出預計可能達1.6萬億美元，平均到每個月約1300億美元，佔美國政府當月支出的三分之一多。

　　在極端情況下，如果政府無法通過市場融資來償還債務，就可能會採取債務貨幣化的方式，即直接由央行印鈔來清償債務。這種做法不是基於實際的經濟産出帶來收入，而是通過增加貨幣供應來解決問題，這就很可能導致貨幣的大幅貶值。

　　可以説，美國的“鈔能力”本質上是“寅吃卯糧”“無中生有”的幻象，這種做法雖然在短期內可以産生經濟增長，但長期看將加劇美國的財政和金融風險。

　　同時，美元作為全球主要儲備、投資和交易貨幣，對全球經濟具有重大影響。若美國無限制地印鈔，將會導致全球美元供應過剩，從而帶來全球性的通貨膨脹、資本市場動蕩和經濟波動風險。國際社會應對此高度警惕，並採取必要的措施防患未然。

　　（作者係中國人民大學重陽金融研究院高級研究員）