2022年9月22日，在日本東京，行人從一塊顯示日元對美元匯率的屏幕前走過

　　當市場風險加大時，投資者往往會拋售風險資産轉向安全貨幣避險，這時，日元和瑞郎明顯受到投資者青睞。但近一兩年，這一傳統已悄然改變，投資者似乎在遠離日元。

文/《環球》雜誌記者 劉春燕（發自東京）

編輯/林睎瑤

　　“有風險買日元”曾是一句圈內熟知的市場格言。但去年烏克蘭危機升級、今年美歐銀行業爆雷時，這句格言似乎都沒有明顯應驗。那麼，日元還是安全貨幣嗎？

避險買日元現象不再

　　長期以來，日元與瑞士法郎一道被國際市場視為安全貨幣。當市場風險加大時，投資者往往會拋售風險資産轉向安全貨幣避險，這時，日元和瑞郎明顯受到投資者青睞。但近一兩年，這一傳統已悄然改變，投資者似乎在遠離日元，而瑞郎作為安全貨幣的地位則更加鞏固。

　　去年2月烏克蘭危機升級後，避險買日元的現象並沒有出現。今年3月初，美國硅谷銀行和瑞士信貸銀行等美歐銀行業接連爆雷，市場對美歐金融系統穩定憂慮加重，日元需求一度猛增。歐美一些著名投行一度非常看好日元，甚至押注日元對美元匯率年內會升至120日元兌1美元。

　　由於美國及歐洲有關當局及時採取適當措施，控制了風險擴散，避險買日元的勢頭並未持續太久。3月上旬至下旬，日元對美元匯率一度有所上升，從137日元兌1美元區間升至130日元兌1美元區間，但升幅不似之前那麼顯著，時間也僅僅持續了兩周多。而在2011年10月31日，歐洲債務危機深化、市場避險情緒高漲時，日元對美元匯率曾創下75.32日元兌1美元的歷史紀錄。

　　與此同時，瑞士信貸銀行發生經營危機對瑞郎的打擊非常短暫，超過市場預期。從3月下旬開始，尋求避險的資金涌向瑞郎，瑞郎對日元匯率開啟快速上升模式。

　　從日本的角度看，最近3個月日元對瑞郎匯率明顯走弱。3月20日，匯率尚處於141日元兌1瑞郎區間，6月25日已觸及160日元兌1瑞郎區間，連連刷新1982年以來最低值。而在2000年9月，日元兌瑞郎曾創下58：1的歷史最高匯率。

　　日元對瑞郎持續貶值使日本國內瑞士産品價格不斷上漲。東京一位從事瑞士手錶進口業務的經理人透露説，瑞士手錶漲價其實自2021年就開始了，那年的漲幅還算溫和，2022年的漲幅則前所未有。店裏的歐米茄月球表主力款已漲價近三成，從2021年1月的73.7萬日元漲至今年2月的93.5萬日元。

　　日本瑞穗銀行首席市場經濟學家唐鐮大輔對媒體&&，“説到安全貨幣，現在日元已很難和瑞郎相提並論。”

　　三菱日聯摩根士丹利證券首席外匯策略師植野大作則指出，“在烏克蘭危機持續、瑞士信貸銀行發生經營危機的時候，瑞郎對日元卻上演了歷史性飆升，這一出乎意料的現象象徵着盛極一時的日元安全貨幣地位的凋落。”

投資者不看好日元

　　日本對外凈資産長期位居世界第一，也並無通脹之虞，為何如今日元作為安全貨幣的魅力大降？一個重要的原因，目前日本是主要國家和地區中唯一堅持負利率的國家。

　　相比於瑞郎，日元魅力下降並不是近期才發生的事情，2021年，瑞郎對日元的上升模式就已開啟。今年以來，圍繞日本央行行長換屆，市場對日本加息預期升溫、落空，進一步加劇了投資者遠離日元的趨勢，推動瑞郎對日元快速升值。

　　日本央行前行長黑田東彥執掌日本央行十年間長期堅持超寬鬆貨幣政策的副作用凸顯，國際上自去年開始就普遍預測下一屆日本央行領導層將尋求“出口”，對現行貨幣政策進行調整，逐步走向貨幣政策正常化。特別是去年底，日本央行出其不意地提高長期利率變動上限，將10年期國債收益率波動幅度由正負0.25%擴展至正負0.5%，市場解讀這是日本央行政策調整的前奏、事實上的加息。

　　今年2月，學者出身的植田和男獲政府提名將出任行長的人事消息剛一傳出，市場立刻視其為超寬鬆貨幣政策或將退出的信號，日元應聲走強，當天股市隨之下跌。2月底，植田在國會接受問詢時雖表達了維持寬鬆貨幣政策的基本態度，但同時坦承收益率曲線控制（YCC）政策存在副作用。這一表態令市場對他充滿期待。但4月走馬上任後，植田已先後於4月和6月兩次在議息會上作出維持現狀的決定，對收益率曲線控制政策未進行任何修正。

　　與之相對，全球金融環境已發生重大改變。從2021年底起，歐美主要央行就開始收緊貨幣政策，2022年更是進入快速加息通道。曾經實行負利率的瑞士也在兩次加息後於去年9月走出負利率。而烏克蘭危機升級正值美歐主要央行快速加息之時。

　　今年6月16日，植田在議息會議結束後宣布維持現行超寬鬆貨幣政策，重申日本目前持續20個月的物價上漲屬於成本推升型通脹，日本要持續、穩定實現2%的物價上漲目標“還需要時間”。理索納銀行客戶經理田中春菜當天&&，投資者的希望再次落空，很多投資者在外匯市場上進行拋售日元買入高利息貨幣的“套利交易”。

　　由於預期落空，日元相對於各種貨幣貶值非常明顯。從顯示貨幣綜合實力的“日經貨幣指數”看，截至5月日元對主要25國貨幣比年初貶值近3.4%。

　　有專家分析説，日元貶值目前已成為日本諸多問題的“起點”，日元貶值─進口物價上漲─成本推升型通脹持續─2%需求推動型通脹目標難以達成─央行難加息─日元貶值，日本陷入難以走出的惡性循環。

順差大國淪為“逆差生”

　　投資者遠離日元的另一個重要原因，是曾經的貿易順差大國如今落入結構性逆差陷阱，截至5月日本已連續22個月呈現貿易逆差。鉅額貿易逆差的持續引發海內外關注。

　　受能源價格高企和日元大幅貶值雙重不利影響，在截至今年3月底的2022財年，日本貿易逆差創下21.73萬億日元新高，約為上個財年的3.9倍。而瑞士2022年則收穫428億瑞郎順差，這也是瑞士史上第三大順差。

　　順差大國變身“逆差生”，最直接原因當屬外部環境發生了巨大變化。

　　首先，國際商品市場進入漲價周期。從2021年初開始，全球經濟進入疫情後快速恢復期，需求旺盛帶動能源資源價格迅速上漲。日本貿易順差隨着進口價格的上揚不斷萎縮，至當年8月進口額反超出口額，開始出現貿易逆差。去年2月烏克蘭危機升級後國際商品市場價格進一步飆升，日本貿易逆差急劇擴大。

　　其次，日本貨幣政策與世界主要央行反嚮導致日元大幅貶值。2021年底以來美歐主要央行貨幣政策轉向緊縮，步入快速加息通道。日本迫於國內經濟疲軟等原因無法跟隨加息，日元與美元等貨幣的息差迅速擴大，日元持續大幅貶值。日元對美元匯率由去年初的約115：1一路下跌，一度跌破150日元兌1美元。進口價格飆升疊加日元急劇貶值令日本月度貿易逆差屢創新高。

　　第三，鉅額貿易逆差持續加劇日元貶值，成為日本難以改善貿易收支的原因之一。很多專家指出，由於鉅額貿易逆差持續，市場上賣出日元買進美元的需求持續高企，已形成日元貶值─貿易逆差─日元貶值的惡性循環。

　　究其根本，日本貿易逆差存在出口趨於疲軟、經濟高度依賴進口的結構性原因。

這是2022年2月17日在日本東京一個工業港拍攝的集裝箱。日本財務省2022年2月17日公布的初步統計結果顯示，

由於進口物價高企疊加日元貶值，日本今年1月貨物貿易逆差擴大至2.19萬億日元（1美元約合115日元）

 

　　如今的日本，國內産業普遍缺乏創新與活力，很難誕生引領世界的優勢産品，難以推動日本出口實現飛躍式發展；與此同時，日本進口依存度居高不下，能源、食品、原材料等嚴重依靠進口。

　　2022財年，能源與食品進口在日本整體進口額中佔比接近三成。煤炭、液化天然氣、原油進口額增幅分別達139.5%、77.6%和77.8%，是進口大幅增加、出現鉅額貿易逆差的最主要原因。當年化石能源類進口額超過35萬億日元，食品進口額約為10萬億日元。有日本財務省官員無奈地&&，日本只是維持基本生存，就要有約45萬億日元流向海外。

　　問題的關鍵是日本電力能源嚴重依賴化石燃料的現狀短期內難以改變。2011年福島核電站事故後，核電紛紛停運，核電在日本年發電量中的佔比從四分之一左右迅速下滑，2014年降至零。由於遭到各方強烈反對，核電重啟進展緩慢。日本環境資源政策研究所報告數據顯示，2022年日本核電佔比僅為4.8%，基於化石燃料的火電佔比升至72.4%。

　　此外，根據日本農林水産省的數據，2021年日本以卡路裏計算的綜合食品自給率僅為38%。魚貝類、肉類、除大米之外的穀物、蔬菜水果及飼料大部分依靠進口。

　　目前看，隨着國際市場能源價格回落，日本貿易逆差在去年10月達到頂峰後呈現出逐漸縮小之勢。最近兩個月貿易逆差同比明顯縮小。但日本貿易結構依賴國際市場的局面很難改變。

　　綜上所述，日本超寬鬆貨幣政策和高度依賴進口的經濟結構等很難在短期內發生變化。日本媒體和專家普遍認為，日元的地位正在下降。

　　與此相對，瑞士去年9月就已走出負利率，通過日前再度加息目前基準利率保持在1.75%，與主要貨幣的息差明顯，仍是套息交易的理想選擇。同時，瑞士可以靠醫藥品、化學品、手錶等高附加值産品拉動出口，以水力和核電為主體的瑞士能源自給率也高於日本，貿易結構方面沒有逆差壓力。

　　在目前的國際環境下，當市場風險加大、投資者尋求避險時，瑞郎明顯更受投資者青睞。至於日元何時有望重回主要安全貨幣行列，專家普遍認為有待觀察。

來源：2023年7月12日出版的《環球》雜誌 第14期

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