➤美國國會預算辦公室預計，美債利息支出將從2024年的9000億美元升至2034年的1.6萬億美元，未來十年總計將達12.4萬億美元。美國銀行則預測，美債利息支出在2024年底就會增至1.6萬億美元，超越社保支出成為政府支出中的最大單項

  ➤美國政府支出佔GDP之比將從2024年的23.1%上升至2054年的27.3%，而政府收入佔GDP之比將僅從17.5%微增至18.8%；到2053年，公眾持有的美債佔GDP之比可能從2023年的98%猛增至181%

  ➤鋻於美元信用隨着美債規模的膨脹受到侵蝕，金銀作為法定貨幣的回歸，將對美聯儲發行的美元構成強大競爭壓力

  ➤新冠疫情爆發至今，美國國內一直有一些聲音要求沒收競爭對手持有的美債用於疫情賠償

  文 | 黃鶯

  近兩年，美國國債（以下簡稱美債）爆炸式增長，膨脹速度之快令全球側目。2023年6月、9月和2024年1月、7月，美債連續突破32萬億、33萬億、34萬億、35萬億美元。美債佔美國GDP之比也隨之升至120%以上，比國際公認的發達國家公債警戒線60%高出了整整一倍。

  美國政府還能控制住美債膨脹嗎？美債還是傳説中的“無風險資産”嗎？美債還能保值增值嗎？美國政府還有能力還本付息嗎？這些問題，已成為全球金融市場的一顆“不定時炸彈”。

  20年來美債失速膨脹的原因

  進入21世紀以來，美債駛入加速膨脹的軌道。小布什總統執政時期（2001~2008年），美債每四年增長約2萬億美元；奧巴馬總統執政時期（2009~2016年），每四年增長近5萬億美元；特朗普總統執政時期（2017~2020年），四年增長了超7萬億美元；拜登總統執政以來，美債又增長了超8萬億美元。經過多年擴張，美債總額已從2000年的5.7萬億美元迅速增至現在的35萬億美元，佔美國GDP的比重也從56%大幅躍升至122%。

  是什麼原因導致美債失速膨脹呢？

  一是常年對外用兵。進入21世紀後，美國政府接連發動阿富汗戰爭、伊拉克戰爭等多場海外戰爭，財政支出大幅上漲。據美國政府估算，2001~2021年，美國在阿富汗戰爭上共耗資超2萬億美元，相當於20年內每天花掉3億美元。另據美國布朗大學沃森國際和公共事務研究所統計，2001~2022年，美國多場對外戰爭總計投入近6萬億美元，加上未來30年還需為退伍軍人支付醫療保障、傷殘護理及喪葬等費用，戰爭開支將達到驚人的8萬億美元。

  二是“劫貧濟富式”應對金融危機。2007年美國爆發次貸危機，2008年演化為席捲全球的國際金融危機。2008年10月，小布什簽署有史以來規模最大的金融救援計劃，耗費7000億美元購買全美各大金融機構無表決權的優先股。2009年2月，為加速清理銀行不良資産、重啟信貸市場，奧巴馬政府&&2萬億美元的《金融穩定計劃》，一週後又簽署高達7870億美元的《美國復蘇與再投資法案》。這些大手大腳的救市措施導致美債規模急速躍升，佔美國GDP的比重從2007年底的63%迅速增至2011年底的96%，同時導致通脹率大幅升高。美國政府“劫貧濟富式”的危機應對引發廣泛不滿，2011年“佔領華爾街”運動即是不滿情緒爆發。

  三是“直升機撒錢”應對新冠疫情。2020年初新冠疫情爆發後，美國國會在一年多時間內連續通過三部大型紓困法案，累計金額高達6萬億美元。以2020年3月通過的《新冠病毒援助、救濟和經濟安全法案》為例，救助規模總計2萬億美元，其中，拯救大公司花了5000億美元，支持小企業花了3770億美元，援助州和地方政府花了約3400億美元，為部分美國家庭派發現金花了3000億美元……這種“直升機撒錢”導致美債佔GDP之比從2019年底的107%急升至2020年底的126%。

  未來幾十年美債規模仍將節節攀升

  未來數十年，美國老齡人口的增速將明顯快於工作人口的增速。2022~2050年，美國嬰兒潮一代（1946年至1964年出生）將有2400萬人步入老齡階段，而年齡在20~64歲的工作人口僅將增加1800萬人。人口老齡化將給美國政府造成巨大財政壓力。在2023年美國政府預算支出中，社會保障和主要醫療支出佔比高達61%。從細分項看，醫療支出是美國政府預算支出中增速第二快的項目。2023年，僅醫療保險和醫療補助兩項合計佔比就高達24%。預計未來30年醫療支出佔GDP之比將從2024年的5.6%升至2054年的8.5%，增幅達52%。隨着社會老齡化程度日益加深，社會保障和醫療支出等剛性支出還將不斷增加，將給美國財政帶來持久壓力。

  美債利息支出是美國政府預算支出中增速最快的項目。誠然，近幾年美債利息跳升很大程度上與美聯儲加息並維持利率高位有關，但考慮到美債現有規模，即使未來美聯儲進入降息周期，美債利息負擔依然十分沉重。2022年和2023年，美債利息支出增速分別高達35%和38%。美國國會預算辦公室預計，2024年仍將高達36%，且利息支出將從2024年的9000億美元升至2034年的1.6萬億美元，未來十年總計將達12.4萬億美元。美國銀行則預測，美債利息支出在2024年底就會增至1.6萬億美元，超越社保支出成為政府支出中的最大單項。長期來看，美債利息支出迅速增長會對教育、交通、研究和發展等領域投資産生擠出效應，進而對美國未來競爭力造成深遠負面影響。

  軍費開支也是美國政府預算支出的重頭戲。2015~2022年，美國軍費開支從6338億美元迅速增至8769億美元。2023年，由於給烏克蘭提供大規模軍援，美國軍費加速升至9160億美元，全球佔比高達40%。未來，隨着大國博弈加劇、地緣政治風險上升，美國軍費開支料將長期保持高位。

  與美國政府支出膨脹趨勢相對應的則是收入的嚴重不足。美國人自己的評價是，美國的稅法過於複雜、雲山霧罩、低效不公，而且還包含大量所謂“稅收支出”：針對特定人群、實體和活動的稅收減免五花八門、名目繁多。2023年，稅收減免總額高達1.8萬億美元。

  支出膨脹，收入不足，美債規模在未來幾十年必將節節攀升。美國國會預算辦公室預計，美國政府支出佔GDP之比將從2024年的23.1%上升至2054年的27.3%，而政府收入佔GDP之比將僅從17.5%微增至18.8%；到2053年，公眾持有的美債佔GDP之比可能從2023年的98%猛增至181%。

  “無風險資産”不再絕對安全

  面對不斷膨脹的美債，美國只有提高債務上限的舉債機制，卻沒有負責任的降債機制。每次美債即將觸限之時，美國國會都會上演危機邊緣的“膽小鬼游戲”——兩黨竭盡全力討價還價以實現政治分肥最大化。而美國兩黨對美債規模實質上的放任，早已引發全球投資者的警覺。

  2011年5月，美債觸及14.29萬億美元上限。美國兩黨激烈拉扯三個多月才最終達成妥協方案。8月6日，國際評級機構標普將美國長期主權債務評級從AAA下調至AA+。這是自1941年標普開始主權評級以來美國首度喪失3A主權信用評級。

  2023年1月，美債再度觸及上限。美國兩黨極限拉扯5個多月，直到6月初才達成最終妥協。8月1日，國際評級機構惠譽宣布，將美國長期外幣發行人違約評級從AAA下調至AA+。此後數月，隨着美國政府發債速度加快、黨爭加劇，新債發售頻頻遇冷。10月下旬，10年期美債價格較2020年3月的峰值大跌46%，30年期美債價格暴跌53%。11月，國際評級機構穆迪也坐不住了，儘管它仍維持對美國主權信用的最高評級，但將展望從“穩定”下調至“負面”。直到12月下旬，美債市場動蕩才逐漸平息。但這幾個月讓全球投資者深刻領悟到一件事：曾被長期視為“無風險資産”的美債已不再絕對安全。

  在美債加速膨脹的十餘年中，全球投資者一直在用腳投票，不斷減少對美債的配置。2012~2023年，外國持有美債的比例從35%的峰值迅速降至21%左右。2023年6月到2024年1月，美債規模增長了1.9萬億美元，外國卻減持了0.5萬億美元。

  與此同時，歷史上長期充當硬通貨的黃金再度受到全球央行的青睞。2022年中以來，出於對美國濫用金融制裁和美債規模失控的擔憂，全球央行大幅購入黃金。世界黃金協會的報告顯示，2023年全球央行凈購買1037噸黃金，與2022年1082噸的創紀錄水平接近持平。2024年上半年，各國央行凈購買量達483噸，比2023年上半年創下的460噸紀錄高出5%。高盛甚至預測，2025年初國際金價將飆升至2700美元/盎司以上。

  不只外國央行在加緊儲備黃金，美國多州也在積極推動黃金貨幣化運動。2024年8月1日，路易斯安那州正式承認黃金和白銀的法定貨幣地位，並規定被美國聯邦政府或其他州作為法定貨幣發行的金幣金條、銀幣銀條都將被該州視為法定貨幣。自此，繼猶他州、懷俄明州、俄克拉荷馬州和阿肯色州之後，路易斯安那州正式成為美國第五個恢復黃金法定貨幣地位的州。作為這一潮流的引領者，猶他州早在2011年就宣布將黃金作為法定貨幣。聯合稀有金屬協會（UPMA）和高山黃金交易所還聯合開辦了猶他州第一家“黃金銀行”。該州甚至還發行了一種名叫“金鈔”的地方紙幣，以黃金作擔保。其他尚未恢復黃金合法貨幣地位的州也躍躍欲試。截至2024年9月初，全美已經有44個州取消了金銀銷售稅，一些州還取消或推動取消金銀交易的資本利得稅。這些措施為金銀的去商品化和重新貨幣化掃清了障礙。鋻於美元信用隨着美債規模的膨脹受到侵蝕，金銀作為法定貨幣的回歸，將對美聯儲發行的美元構成強大競爭壓力。

在美國首都華盛頓拍攝的美國財政部大樓（2024 年 7 月 29 日攝）  胡友松攝 / 本刊

  美國政府會賴賬嗎

  近年來，美國國內對美債的擔憂已從竊竊私語變為大聲疾呼。

  2024年3月，美國國會預算辦公室主任飛利浦·斯瓦格爾稱，若政府無視不斷膨脹的債務，美債可能會重蹈英國前首相特拉斯時期的覆轍，美債市場將出現大規模動蕩。同月，美國國會前議員羅恩·保羅悲觀斷言，美國政府毫無節制的借貸和美聯儲無休止的印鈔，使美元脫離了健全貨幣的軌道，將最終走向毀滅，而美國經濟內爆也無法避免。8月，美國太空探索技術公司創始人埃隆·馬斯克再度發聲説，“按照目前政府支出的速度，美國正迅速滑向破産。”國際貨幣基金組織也打破沉默，在6月發布的報告中指出，美國政府的長期財政赤字體現了重大且持續的政策錯位，美國政府急需扭轉公共債務佔GDP比重持續上升的趨勢。

  理論上，讓美債重歸可持續發展之路，美國政府有幾種選擇。

  一是靠持續的高增長來降債。但這並非易事。美國政府預測，未來十年，美國年經濟增速只有約1.8%，甚至不到2%，通脹率預計將回落至2%以內，但財政赤字佔GDP的規模保守估計將高達5.5%至6.1%。換言之，美國經濟增速將長期低於國債膨脹速度。

  二是通過節約來降債。只要美國政府厲行節約、增收減支，將財政赤字變為財政盈餘，也能久久為功。但在美國現有政治生態下，減債遠未被列入優先議事日程。為贏得2024年底的總統大選，兩黨正忙於兜售減稅或增支方案以討好選民、爭取選票。共和黨總統候選人、前總統特朗普曾在任上推動大規模減稅，他承諾若贏得大選將延續這些將於2025年初到期的政策。這意味着，2026~2035年，美債還將增加5萬億美元。民主黨總統候選人、現任副總統哈里斯承諾將延續拜登總統的政策，不對年收入不超過40萬美元的家庭增稅，而且還會給大多數美國人減稅、建造更多經濟適用房等。參照拜登政府的花錢速度，如果哈里斯上&，美國國債或將加速增長。

  三是推動美元對外貶值或推動國內通貨膨脹來降低美債的相對規模。然而，推動美元大幅對外貶值是不太可能的，因為追求強勢美元是美國政府維護經濟金融霸權的必然選擇。通過國內高通脹稀釋債務的辦法也不能長期奏效。一方面，高通脹會推升美國國內生産、生活成本，不僅不利於投資回流和新興戰略産業發展，還會加劇各類社會問題、破壞政治穩定。另一方面，包括美國投資者在內的全球投資者也不會坐視美債價值長期大規模貶值。他們會要求美國政府推出與通脹挂鉤的美債産品，或在全球範圍內另擇能保值增值的投資産品。

  四是選擇賴賬。過去一百年間，美國政府曾有過兩次大規模的賴賬行為。第一次是1933年，羅斯福總統就職後沒幾天，美國國會便通過《緊急銀行法》，以每盎司黃金20.67美元的價格強行收購公眾持有的黃金。收繳全國黃金之後不到1年，1934年1月底，羅斯福政府又規定，1盎司黃金兌換35美元。從美元看，這相當於美元價值貶值了40%；從黃金看，這相當於黃金升值了60%。這是對社會財富的大規模劫掠。第二次發生在1971年，美國政府突然宣布美元與黃金脫鉤，佈雷頓森林體系轟然崩塌，這是美國政府公然對全球賴賬。整個20世紀70年代，全球經濟停滯、通脹肆虐，黃金從35美元/盎司暴漲至1980年初的850美元/盎司，美元購買力大幅縮水。美國政府會再一次賴賬嗎？2022年2月烏克蘭危機爆發後，美國聯合盟友強行凍結俄羅斯高達3000多億美元的海外資産，還鼓動盟友將這些資産及利息用於資助烏克蘭。新冠疫情爆發至今，美國國內一直有一些聲音要求沒收競爭對手持有的美債用於疫情賠償。這些跡象，都是危險的信號。

  如今，儘管美債佔美國GDP之比已達前所未有的高點，明眼人都看得出美債市場已淪為“龐氏騙局”，但美國政府並沒有緊迫感。截至目前，美國政府和國會甚至都未認真嚴肅地討論過降債路徑和時間表。

  市場上有一種論調認為，日本政府債務已經高達GDP的約220%，作為全球關鍵貨幣的發行國，美國或許可以扛得更久一些。但是，日本國債基本都是國內持有，而美債卻承載着美元信用和美元體系，關乎全球經濟金融的穩定運行。市場能夠承受的美債極限究竟在哪？或許，這個謎底只有在市場信心崩塌時，才能被最終揭曉。

  （作者為中國現代國際關係研究院世界經濟研究所副所長）□