仿佛為了映襯節日的氣氛，互聯網行業最近變得越發熱鬧起來，360與QQ大戰的硝煙還未散盡，噹噹網又開始成為焦點。自從去年12月份在美國紐約證券交易所上市以來，噹噹網當仁不讓地多次佔據了各大媒體的大篇幅聚焦報道，而這又與其掌舵人李國慶有着直接的干系。

　　“性情中人”引發網絡鬧劇

中國企業紛紛赴美上市的背後，噹噹網李國慶的過激言論也提醒了大家，上市故事大結局，而是另一個故事的開始。新華社發(吳凱翔攝)

　　“國內互聯網行業的創業者都是那麼的個性鮮明。”一位行業觀察人士感慨道。
　　該人士的感慨不無道理，不管是參與360與QQ大戰的周鴻祎和馬化騰，亦或是京東商城的劉強東，其行為方式均有其鮮明的風格，而噹噹網的CEO李國慶更是個性突出。無論是去年12月份在美國上市時春風得意地自稱為“成功人士”並大談初戀女友，還是之後與劉強東在圖書市場上的針鋒相對，都令人感受到了這位當家人的“另類”個性。近日與大摩女在微博上的“口水仗”更是引爆了行業眼球兒，讓人們實在地感受到了這位CEO的“火氣”。
　　1月15日，李國慶在微博上指責摩根士丹利(以下均稱“大摩”)、瑞信兩家負責噹噹網赴美上市的投行存在壓低估值等不規範行為，導致噹噹上市後收益不理想，並自創“搖滾歌詞”影射投行。沒想到該言論立即引發了兩位據説是在大摩女員工的激烈反擊，雙方隔空互罵，言辭間夾雜諸多髒話，一時間引發眾多網友圍觀。
　　17日下午，噹噹網發布聲明稱，李國慶的個人行為與公司無關，是“個人文學愛好”。李國慶隨後也在微博上&&已就“髒話事件”向董事會寫檢查。之後大摩也發表聲明稱，“相信微博作者不是摩根士丹利員工”。隨後，參戰“大摩女”也都刪去了微博上的罵戰內容，並貼上了致歉聲明。1月19日，噹噹網按照原定計劃在北京舉行宴會，以答謝所有參與噹噹網IPO承銷業務的投行團隊成員，雙方把酒言歡。
　　時隔數日之後，事情又急轉直下。儘管噹噹網董事長、李國慶夫人俞渝在數日前公開承認，李國慶在公共領域中爆粗口確實有錯，但在1月24日，俞渝又對媒體&&李國慶説的話是話糙理不糙，是企業家敏感、敢於發問的風格。而噹噹網則是輕信投行，投行給噹噹確實定價偏低。由此看來，噹噹網與投行之間的矛盾遠未解決。
　　24日、25日，俞渝和李國慶先後&&大摩投行部和産品部的總經理已經向噹噹和他本人書面道歉，李國慶還在自己的微博上要求大摩定價部的總經理引咎辭職，並稱“最好把手續費退了”。　
　　26日，李國慶&&自己本着“得饒人處且饒人”的精神，收回大摩定價部總經理引咎辭職的要求。並稱，“手續費照付，你們獎金照發，過個吉祥春節。”至此，事情似乎要畫上一個看似還算圓滿的句號。
　　然而這場罵戰引發的諸多思考沒有結束：噹噹與投行之間為何矛盾如此尖銳？上市企業與投行之間的關係怎樣？投行是否確實存在壓低了噹噹的股價？在罵戰中，“大摩女”稱噹噹存在作假賬的嫌疑，並且有威脅之意，那麼噹噹網的經營狀況及財務狀況怎樣？是否確實存在嫌疑？罵戰對噹噹會有什麼樣的影響？在美上市之後，噹噹網的發展是否會一帆風順？太多的問題需要撥開雲霧見月明。

　　電子商務行業問題顯現

　　“我寧願把這件事當做一件行業的八卦來看，這並不是正常的公司行為。”艾瑞諮詢集團北京定制研究部全國研究總監劉雷鳴對《經濟參考報》記者如是&&。
　　但是在這場看似八卦的罵戰背後，噹噹並不輕鬆，隱憂漸漸浮現。
　　首先，從整個行業的發展來看，國內電子商務發展的並不樂觀。不久前，京東商城的CEO劉強東在接受媒體採訪時就承認，目前國內電子商務行業過熱，存在泡沫，從今年開始進入調整期，在2012年下半年，最遲是2013年的時候，整個行業會重新的趨於一個平靜，會進入一個平穩期。而互聯網觀察人士劉興亮則認為，目前國內整個互聯網行業都存在激進冒進的“大躍進”現象，電子商務也不例外。
　　對此，劉雷鳴並不認同。但同時他&&目前國內的電子商務行業存在發展過熱、過快的現象，出現很多問題，尤其是一些配套如物流配送等方面沒有跟上，阻礙行業的發展。“卓越亞馬遜的基礎建設其實早於平台的建設”，他&&，電子商務發展最好是穩紮穩打。
　　除此之外，國內電子商務行業競爭的激烈性有目共睹。淘寶、卓越亞馬遜、京東商城，各個都不容小覷。尤其是做3C産品起家的京東商城，去年11月以來開辦圖書頻道，與噹噹網形成了直接的競爭，前不久雙方掀起的圖書價格戰就是例證。有分析稱，2010年京東商城銷售收入將超100億，而噹噹網和卓越網的收入則在30億和25億，京東商城進入圖書電子商務市場，至少可以在短時間內形成20-30億的市場規模，而噹噹網和卓越網要想實現百億銷售尚需時日。京東商城CEO劉強東還&&，京東商城正投資15億在全國範圍內快速物流配送中心的建設，在全國近60個城市都布設了物流中心和二級庫，未來一旦全部建成，優勢明顯。而噹噹網目前雖正持續加大基礎設施方面的投入，已有18萬平方米的倉儲空間，但在物流配送方面還是由第三方承擔，有業內人士評價説這並非持久之計。

　　百貨化帶來新挑戰

　　噹噹網董事長俞渝此前吐露説，噹噹今後的發展方向之一是百貨化，在具體的策略上，李國慶則對本報記者&&，將會以圖書為主來進行百貨化。
　　對於噹噹網將來百貨化的發展方向，劉雷鳴認為這是電子商務行業發展的主流，以後單品類的電子商務發展空間會越來越小。噹噹畢竟是發展了11年的電子商務企業，有巨大的品牌優勢，尤其是在做圖書銷售上，更有其他同行難以超越的優勢。但正因為如此，噹噹今後發展百貨化也面臨這諸多掣肘。
　　一方面，做圖書起家的噹噹，其內部管理層在做百貨方面並無優勢，噹噹亟須盡快引進熟悉百貨的人才。另一方面，做圖書跟做百貨有很大差別。圖書售價並不貴，而且對於包裝、物流等要求沒有太高要求，但做百貨例如家電首先對於企業現金流的要求很高，同時，電子産品由於産品更新換代快、産品利潤低、對品質的要求高以及存在售後服務方面的需求，其對電子商務平台和配送體系的要求要更高。而噹噹如今在物流方面乃是依賴於第三方，很難掌控全局。劉興亮也&&，做電子商務並不是簡單的算術題，任何一個環節跟不上，都將影響全局。
　　“百貨化是面向多人群的市場，屬於多元化營銷，對於噹噹來説，是對於出版業的橫向延伸，因此需要分階段實現。”劉雷鳴説，“但在互聯網行業，大家都在拼速度，晚一步就會落後很多，因此噹噹做百貨有很大挑戰。”　
　　還有業內人士分析説，噹噹上市不久，進軍百貨面臨物流、資金及管理的調整，恐怕尾大難調，而且百貨業噹噹進軍百貨後會打破其原有的現金流優勢和直營優勢，百貨的多環節回款和聯營性質都會讓噹噹重新梳理內部管理體系，這將是一個吃力不討好的工作。
　　但李國慶在接受《經濟參考報》記者短信採訪時顯得極為樂觀，他&&目前噹噹網百貨銷售的速度是圖書銷售的三倍。
　　在罵戰中，大摩女“迷失的唯怡”稱噹噹存在做假賬行為。2010年，中國企業集體扎堆赴美上市，接二連三因財務等各種問題遭投資者集體訴訟或被退市，噹噹在美國的上市究竟有沒有存在假賬嫌疑，不免令人疑惑？
　　“説噹噹網做假賬是胡扯！”李國慶在對《經濟參考報》對記者短信採訪時如是説道。他&&如今噹噹網用的是“四大”裏面最嚴格的安永審計，安永審計對噹噹網的審計報告是：“無保留。”
　　劉興亮&&，從廣義上來講，國內的企業大多存在過度包裝的現象，“很多國內企業的盈利數值都有很大的水分，都在提着勁上市。”但如今沒有證據證明噹噹作假賬，只能説有嫌疑。而劉雷鳴則&&，從理論上，他相信噹噹的財務上是沒有問題的，指稱噹噹作假賬的人要拿出實實在在的證據才行。

　　提升盈利能力是個考驗

　　但噹噹網盈利能力相對薄弱確是無法忽視的現實。首先國內電子商務行業本身盈利就很難，即便年收入超百億的京東也尚未盈利。而噹噹2009年才開始盈利，其盈利能力也並不高：一方面，毛利率不高，數據顯示，2010年上半年，噹噹網毛利率20%，毛利潤為2880萬美元。這一毛利率水平在電子商務行業是相對比較低的。另一方面，在此之前，噹噹2007年噹噹網虧損7050萬元，2008年虧損8180萬元。儘管噹噹網在2009年開始已經實現盈利，2010年前9個月凈利潤1960萬，但利潤率卻不足1.2%，2009年和2010年前三季度的運營利潤率也偏低，分別僅有0.8%和0.1%。
　　另外，噹噹網雖然從2005年以後一直在向其他商品的銷售拓展，但從2010年前九個月財報看，其凈收入仍有80%以上來自於圖書等傳媒産品。其目前最大身份仍然是圖書經銷商。數據顯示，噹噹網2009年全年凈利潤中有33%是來自非主營業務的利息收入，2010年前三季度凈利潤中僅有10%是來自主營業務，一次性的所得稅收益佔到了將近70%，其餘部分來自非主營業務的利息收入。
　　而上市之後的噹噹也在面臨市場份額下降的威脅，不久前艾瑞諮詢發布的網購年度報告顯示，對比2010年與2009年B2C行業市場份額圖例，京東商城仍保持着行業領軍地位，市場佔比達到32.5%，比2009年市場份額提高了近4個百分點；而噹噹網與卓越亞馬遜的市場份額並列第二，市場份額為9.2%，分別比2009年下降了3.3個和6.1個百分點。
　　在罵戰之後，剛在美國上市不久的噹噹網還是受到了不小的影響。
　　儘管i美股主編梁劍在微博中稱“噹噹運氣不錯”，因為雙方都是用中文對罵，對華爾街影響不直接，且當時剛好美國休市，給噹噹網預留了充裕的善後時間。但事後噹噹網的股價還是發生了變化，1月18日，噹噹股價大跌8.30%，19日股價再跌7.34%。兩日之內噹噹網市值蒸發4.17億美元，折合人民幣超過27億元，可謂慘痛。截至25日，噹噹股價報於28.94美元，比上一交易日下跌3.98%。
　　與此同時，“大摩女”在罵戰中不光稱噹噹有作假賬的嫌疑，還指稱“關保險箱”，即投行已經準備在二級市場設阻，對噹噹網股票進行冷處理。對此，梁劍對媒體&&，大摩直接在二級市場阻擊打壓噹噹股價的概率不高，但他&&“對罵”事件已經引起了美國部分分析師的注意。如果這些分析師據此調低對噹噹網的預期股價和評級，就會引發機構投資者和股民對噹噹網前景的質疑，這樣對其股價的影響遠遠超過“二級市場設阻”的威脅。
　　知名財經人士方三文在i美股網上&&，從“大摩女”的罵戰中可以看出，噹噹上市時的經營狀況是不好的。現在也看不出太多轉好的跡象。上市時的財務數據，有可能經受不住最嚴格考驗。如果噹噹的財務報表真的出問題，絕對是大事，無論對噹噹還是大摩都不是什麼好消息。
　　“企業剛上市時都很脆弱，經不得一點點折磨，否則損失慘重，因此還是低調點好。”劉興亮説道。

　　噹噹撬不動華爾街

　　儘管俞渝在數日前公開承認，李國慶在公共領域中爆粗口確實有錯，但在24日，她又對媒體&&李國慶是“話糙理不糙”。此話何意？
　　有創業者擔心，不少想到美國上市的企業都因為不擅長資本市場、怕被投行涮而恐慌，而在噹噹的刺激下，這種恐慌被放大了。
　　在這場鬧劇中，大摩是否涮了噹噹？這家華爾街老牌投行到底能不能脫得了干系？
　　至此，在整個事件中，大摩除了在數日前聲明“相信微博作者不是摩根士丹利員工”，此後便一直保持沉默。
　　微博上的“大摩女”口口聲聲&&大摩沒錯，也有許多人跟帖&&，做買賣是願打願挨的事。但這其中不難看出，面對老牌投行和華爾街的規矩，中國公司的確存在無奈，吃了虧只能打碎了牙往肚裏咽。
　　李國慶的那首搖滾歌詞中寫道，大摩事先給出10至60億美元的估值，而到香港寫招股書，將其下調為7至8億。次日開盤，開盤價即為24.5美元，比大摩為噹噹制定的發行價16美元上漲了53%。
　　根據俞渝公開的一段視頻錄像，在噹噹網上市當天，CNBC記者向俞渝提的第一個問題就是，看到開盤後漲了80%多，是否因此對定價感到失望。俞渝當時的回答是：“我一生只會做一次IPO，對於價格定高了還是定低了，我缺乏參照係，我真的把自己交到投行的手裏。”
　　“如果時光能夠倒流，我想噹噹網會選擇像谷歌一樣荷蘭式拍賣的方式上市”，俞渝日前對媒體&&，她認為出現噹噹網定價過低這種問題是因為輕信了投行。
　　俞渝在接受媒體採訪時，將上市公司和投行的關閉形容為醫患關係，一個病人可能只做一次手術，而一個醫生要做500個手術，如何克服信息不對稱帶來的困難，爭取為公司為股東帶來更好的價格，需要企業家和投行之間多探索，上市定價是公司、投行及基金利益三方面的協調。
　　據李國慶微博透漏，對於投行中途下調價格，作為要上市的公司無能為力。當年盛大上市，某投行先承諾13元起，路演半路卻説只能11元，否則賣不出去。對於此刻的盛大來説，如半途停止上市，今後想上，向別的投行解釋不清楚，別的投行會認為是企業業績差而銷售不出去；並且時間推遲，已付出800萬審計費過期作廢，未來1年預算戰略要重新定。
　　某國內投資銀行高管日前對媒體分析指出，開盤價和發行價之間53%的幅度確實有點大，其中存在兩種可能性：一種是摩根士丹利對噹噹網的評估出現技術性失誤；另一種可能性是存在一些其他考慮。
　　他認為，投行的角色是典型的丙方角色，類似於房地産中介，一方面，在開始吸引企業客戶時會描繪一個美好的前景，但是在過程中會不斷想辦法調整企業的心理預期，以便發行價不至於定得過高；另一方面投行還要面對機構投資者，由投行承銷的股票要由能以發行價認購的機構投資者接盤，比如共同基金和對衝基金，則希望基金客戶買到的股票有足夠的升值空間。
　　有分析人士説，投行在最初的時候，確實會把公司價值説高一些，以達到吸引客戶的目的，而在上市的時候，通過壓價讓自己的長期關係戶基金能夠低買高賣，並給二級市場留一個獲利空間，也屬於合理現象。他&&，定價剛剛好是不太可能的，發行價過低也不能説是投行故意壓價。大摩、高盛等投行在企業IPO過程中主要收入是來自於按照總融資額收固定比例的佣金，比例一般在1%到2.5%之間，過於壓價，也會損失投行自己的承銷佣金。
　　但依然有不少人對投行在公司IPO過程中的雙重獲利&&質疑。噹噹網的招股説明書就有這樣的條款，“瑞士信貸、摩根士丹利等公司作為代表，可以購買並且我們和我們的股東同意銷售給他們如下顯示的股票數量……”據了解，對於中國赴美上市企業，華爾街投行普遍採取這種包銷的方式。因此，投行除了賺承銷佣金，還包銷股票，那麼刻意壓價、讓股價一上市就大漲以便謀取暴利的動機有可能存在。
　　對於這種説法，也早有投行人士&&，投行部門間的利益輸送不會發生，因為投行內部有“防火墻”，並稱這是華爾街的基礎制度。
　　但即使這樣的制度的確毫無紕漏，按照李國慶所説的，“投行銷售天天面對基金，遇到破發，基金就賠，故他們更多為長期夥伴基金着想，才有企業與投行是‘一夜情’”的情況，似乎也並非完全不可能。
　　就像蘭亭集勢(Lightinthebox)CEO郭去疾在微博上説的，作為上市公司，噹噹還不具備挑戰資本市場游戲規則能力。