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| 2008-09-18 哈繼銘 沈建光 來源:上海證券報 |
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美國由金融市場帶領的輝煌時代將告終結。
美聯儲與財政部於9月14日推出一系列措施以緊急應對雷曼兄弟破産及其它大型金融機構資金鏈斷裂對市場的衝擊，以緩解市場流動性危機、保護參與者脆弱的市場信心。但9月16日美聯儲並未如市場預期的那樣減息，而是維持利率水平2%不變。此前我們一直認為美聯儲既不會減息也沒有必要減息。“不會減息”體現在雷曼兄弟清盤引起金融市場大震蕩之時，美聯儲已首選向市場注入流動性而非緊急減息。“沒有必要減息”一方面是由於通脹風險依然不能小覷，尤其是通脹由PPI向CPI傳導，由總體通脹向核心通脹傳導的風險；另一方面在信貸緊縮時，減息的效果是大打折扣的，而有針對性地向市場提供流動性則更加對症。
筆者一直認為，美國次貸危機根源在於房地産價格的調整，在房價完成調整前，美國金融系統的壞消息還將接踵而至，繼續為美國以及全球金融市場帶來波動，而近日走強的美元亦將因疲軟的經濟和金融動蕩在短期內反復。早在今年3月美國拯救貝爾斯通事件之際，很多人認為美國次貸危機已近結束，我們曾提出本輪美國房地産價格要從高點下降30％至35%，期間壞消息將不斷。前周，美國政府終於宣布將“兩房”接管，對它們各做出上限為1000億美元的注資，以確保其能償還債務和維持正資産值。接管“兩房”保證了美國按揭市場繼續運作及挽救市場對房市暗淡的預期，按揭利率有望回落，對住房市場及投資氣氛産生一定的正面作用。然而，這並不能改變房價下降的周期，上周便陸續有金融機構因涉及住房投資業務出現嚴重虧損而需要出賣資産甚至申請破産保護，再度燃起市場對信貸危機和美國經濟前景的擔憂。此外，美元對主要貨幣應聲下跌，印證了我們稍早時候的估計。
所有這一切對於中國經濟的影響，我們認為主要體現在以下幾方面：美元將進一步貶值，促使人民幣短期內對美元升值；在本輪全球經濟再平衡的過程中，美國市場猶如海洋，中國猶如漂流在海上的一葉扁舟，自身政策變化無法改變浪潮方向；美國房地産市場調整引發的金融危機至少將對中國房地産與金融市場産生心理層面的衝擊。
緊接着美國周末發生的金融動蕩，中國央行於9月15日宣布降低貸款利率0.27個百分點，降低中小金融機構存款準備金率1個百分點，印證了政策“先抑後揚”，但具體時點早於市場預料，原因在於美國金融市場動蕩升級，雷曼、美林兩大投資銀行或申請破産或被收購，使得中國政府認為外部環境惡化超過預期，對於中國經濟增速下滑過快以及房價下跌帶來的風險格外擔心。
我們認為，降息的影響不可高估，美聯儲在過去一年中多次大幅降息也未改變其房價下跌的趨勢，而中國房價泡沫程度較美國更大，銀行面對房價下跌已加強了風險控制，對於房地産相關貸款趨於謹慎，因此利率的下調對房地産市場推動有限。未來利率尤其是存款準備金率還有進一步下調空間，降息的空間取決於通脹走勢。鋻於國際大宗商品價格回落，我們下調今年CPI預測至6.5%，下調明年CPI預測至4％至5%，但如果目前美國局勢惡化使得美元貶值並重新推動大宗商品價格，則將制約中國的降息空間。
儘管最近一些新興經濟體通脹壓力有緩和跡象，但大多數央行均不敢掉以輕心，仍在繼續維持從緊貨幣政策。繼此前泰國、菲律賓和印尼央行分別加息25個基點後，巴西上周亦大幅上調Selic利率75個基點至13.75%。另一方面，新西蘭上周調低了央行利率50個基點。央行迥然不同的貨幣政策取向主要源於它們對經濟下滑和通脹上升的預期各異。在通脹高企、貨幣政策難以放鬆的形勢下，政府財政實力較佳的經濟體紛紛以擴張性財政政策以緩解通脹的影響和刺激內需。繼韓國於月初宣布了一項減稅和行政改革計劃後，台灣地區亦於上周推出刺激經濟方案。這些財政政策將有助於部分抵消外需放緩對經濟的影響，但亦可能會增加通脹上行風險，這是值得關注的。 |
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