摘要：本文對ESG（環境、社會與公司治理）影響企業信用風險展開研究，以中國上市公司為對象，探究ESG通過現金流穩健性、股價崩潰風險和財務穩定性這三個重要渠道影響企業信用風險的內在機制。研究表明，良好的ESG表現可顯著提升企業的現金流穩定性與財務穩定性，然而對股價崩潰風險的影響並不明顯；同時，ESG評級分歧度上升會加重信息不對稱，從而給企業融資能力與經營穩定帶來負面影響。基於此，本文提出三點政策建議：其一，完善ESG評級體系，提高評級結果的一致性和可比性；其二，強化ESG信息披露，提升數據透明度與市場信任度；其三，借助金融激勵與管理優化舉措鼓勵企業不斷提升ESG實踐水平，進而優化信用風險管理，推動經濟高質量發展。

一、引言

近年來，隨着全球可持續發展議題的不斷深入，環境、社會與公司治理（ESG）因素在企業經營和資本市場中的作用愈發顯著。一方面，監管機構和投資者越來越關注企業在環境責任、社會貢獻以及治理透明度方面的表現；另一方面，ESG表現與企業信用風險之間存在顯著關聯，即ESG評分較高的企業往往違約概率較低且融資成本也較低。儘管學界普遍認可ESG對企業信用風險有一定的緩衝作用，但關於ESG究竟通過哪些具體傳導機制影響信用風險的研究仍較為缺乏。

為填補這一研究空白，本文從現金流穩健性、股價崩潰風險和財務穩定性三個維度出發，探討ESG因素如何通過這些關鍵渠道作用於企業的信用風險水平。在此基礎上，本文構建實證模型對中國上市公司數據進行檢驗，在理論和實證方面為理解ESG影響企業信用風險的內在機制提供有益補充，為企業優化ESG戰略、投資者甄別信用風險以及政策制定者完善相關監管政策提供實證參考。

二、傳導渠道理論基礎

首先，現金流的穩定性是企業按時償還債務的重要保障。穩定的現金流表明企業在面臨市場波動和運營挑戰時，能夠維持財務健康，從而降低違約風險。ESG表現良好的企業通常具有更高的運營效率和成本控制能力，它們能夠在減少能源消耗和廢棄物處理成本、提升員工滿意度和生産力的同時，降低管理層的代理成本並提高決策效率。這些因素共同作用，使高ESG評分的企業能夠擁有穩定且充足的現金流，進而增強其償債能力，降低信用風險。

其次，股價崩盤風險是指企業因內部治理缺陷或突發負面事件致使股價急劇下跌的風險。股價的穩定對企業的市場形象和融資能力十分關鍵。ESG表現良好的企業，通常具有更完善的治理結構和更透明的信息披露機制，能夠有效預防和應對可能引發信用風險的突發事件。例如，嚴格的環保政策和透明的風險披露，能讓企業在面臨環境事故或法律訴訟時迅速採取措施，減輕對股價的衝擊。同時，穩健的供應鏈管理和緊密的合作關係可使企業在供應鏈危機發生時迅速恢復運營，避免股價因市場恐慌而大幅下跌。通過這些方式，ESG表現良好的企業能夠降低股價崩盤的風險，從而維持較高的信用評級，減少融資成本。

最後，財務穩定性是衡量企業維持財務健康和償債能力的重要指標。高ESG評分的企業，通常具有更優化的資本結構和更強的融資能力。這些企業傾向於維持較高的長期負債佔比，依靠穩定的長期融資來源，減少短期再融資風險和流動性壓力，從而保持較低的信用風險水平。良好的ESG表現不僅能吸引長期投資者，增強投資者和債權人對企業財務穩定性的信任，還能通過優化資本結構降低整體資本成本，提升企業在資本市場中的競爭力和抗風險能力。此外，良好的ESG實踐有助於減少潛在的經營和法律風險，進一步穩定現金流和債務償付能力。這些因素共同作用，使高ESG評分的企業能夠有效提升財務穩定性，降低信用風險。 

三、研究設計與實證結果

（一）數據準備與變量定義

為了深入探討ESG因素對中國上市公司信用風險的影響機制，本文采用實證研究方法，選取了中國A股市場的上市公司作為研究對象。本研究使用的數據來源涵蓋了多家評級機構提供的2018至2022年的ESG數據。這些數據來自中國本土機構（如同花順、中誠信、秩鼎、萬得、華證、商道融綠、盟浪）以及國際機構（如富時羅素、彭博）。通過結合這些不同機構的評級數據，研究全面考察了ESG因素在中國複雜評級環境下的金融影響力。在財務數據方面，研究剔除了處於特殊財務困境或運營問題的公司（ “ST”和“ST*），以確保樣本的穩健性與代表性。考慮到行業特性以及近年來發生的金融事件，本研究同時排除了房地産和金融領域的上市公司。所有原始數據在1%和99%的水平上進行了Winsor化處理，以剔除異常值，確保分析的準確性。最終，本研究得到的有效樣本包括4701家公司，共14810個“年度/公司”的觀測值。

本研究的自變量包括ESG平均評級和ESG評級分歧。考慮到不同機構採用了不同的評級標準，研究對各機構評價等級按序賦值後採用“0-1標準化”方法，將各機構的評級轉化為同一尺度。對於每一個“年度/公司”觀測值，研究將所有匹配的標準評級取平均作為ESG平均評級以反映公司整體的ESG表現水平，同時將所有匹配的標準評級取標準差作為ESG評級分歧以評估公司ESG表現時的多樣性和一致性，為進一步分析其對信用風險的影響提供了重要依據。

本研究的因變量則根據三個傳導渠道的指標進行設計。在參考現有金融理論後，研究選取每股自由現金流來衡量企業現金流的穩定性與償債能力。自由現金流越高，&&企業能夠更好地生成現金，從而降低其違約風險。研究選取負向偏斜度來反映企業股價在遭遇負面衝擊時的股價崩潰風險。負向偏斜度越高，&&企業股價更容易出現極端下跌，信用風險相應增加。最後，研究通過長期債務佔比衡量企業資本結構的穩定性。長期債務佔比越高，意味着企業依賴穩定的長期融資來源，減少了短期再融資的風險，從而降低了信用風險。

（二）模型結果

在確定主要模型變量後，研究將企業規模、凈利潤率、存貨周轉率、資産負債率、經營活動現金流量、機構持股比例、資産回報率、ESG評級次數和年份固定效應納入控制變量，對三個渠道指標構建多元線性回歸模型，回歸結果如下表所示：

影響渠道指標回歸結果

從上表可以看出，ESG表現首先對企業的現金流穩定性有顯著的正向影響。優秀的ESG表現通過提升內部運營效率、降低成本、提高員工滿意度以及優化治理結構來增強現金流的穩定性。同時注意到，ESG分歧度的增加反而對現金流穩定性産生負面影響，因為分歧度增大了市場對ESG信息的信任問題，導致融資成本上升，增加了資金壓力和經營不確定性。

另一方面，ESG表現未能對股價崩盤風險産生顯著影響。ESG均值和ESG分歧的系數均未達到統計顯著性的同時，模型R2非常小，説明ESG評價信息對股價崩盤風險的相關性和解釋力極弱。這一結果可能與股價崩盤風險受多重復雜因素影響有關，且中國市場上投資者對ESG因素的關注度較低，信息披露的透明度也可能影響了ESG在股價崩盤風險中的作用。

最後，ESG表現對企業的財務穩定性有顯著正向影響，説明優秀的ESG評價提升了企業的市場形象，增強了債權人和投資者的信任，從而提高了長期債務佔比，幫助企業鎖定低利率的長期融資，減少了短期再融資風險。同時，ESG評級分歧度的增大對企業融資能力産生顯著負面影響，説明評級分歧通過加劇信息不對稱等方式導致融資成本上升，降低了長期債務的可得性所導致。

四、政策建議

基於上述研究發現，本文提出以下政策建議，以促進我國企業ESG實踐的深入開展，優化信用風險管理，為我國經濟高質量發展奠定堅實基礎。

（一）完善ESG評級體系，提升評級一致性

儘管目前國內外多家機構均對企業ESG表現進行評級，但由於在評估標準、指標構建和評分方法方面存在較大差異，導致同一家企業在不同評級機構的評價結果呈現分化，難以形成統一的市場預期。分歧度的增加不僅容易加劇信息不對稱，也會影響企業融資效率和投資者的決策信心。對此，建議政府牽頭，整合各家評級機構的經驗與國際成熟的評價框架，制定統一的ESG評級標準與核心指標體系。同時，應推動建立一套覆蓋面廣、透明度高的評級流程及責任追究機制，確保評級過程客觀、公正、獨立。通過一體化和統一化的管理，能夠進一步提升評級結果的一致性和可比性，減少市場對評級分歧的擔憂，幫助投資者正確評估企業ESG風險與機會，也便於企業聚焦重點領域開展持續改進。

（二）加強ESG信息披露，提升透明度

在資本市場上，信息披露是投資者評估企業ESG表現和信用風險水平的重要依據。當前，我國很多上市公司在ESG信息披露方面仍然存在定性多、定量少，披露廣度和深度不足等問題，難以滿足投資者和評級機構的需求。為此，建議政府&&更為嚴格和統一的ESG信息披露規範，明確披露指標的具體口徑、時間頻率和審核流程。通過數字化、標準化的披露方式，借助互聯網、區塊鏈等技術&&，實現信息實時更新和可追溯管理。與此同時，還應強化監管部門對上市公司ESG披露的監督和處罰力度，對虛假披露或選擇性披露等行為實行嚴厲問責。此舉不僅有助於提升市場對企業ESG信息的認知度和信任度，也能為企業主動改善ESG表現提供正向激勵，減少因信息不對稱而導致的融資成本上升和信用風險加大。

（三）鼓勵企業提升ESG管理水平

企業是ESG實踐的主體，其管理水平與戰略規劃的執行成效直接影響企業信用風險和行業整體可持續發展。為鼓勵企業在環境保護、社會責任和公司治理方面持續投入，政府可通過以下手段給予正向激勵：一是針對在綠色技術改造、碳排放削減方面具有突出表現的企業，實行稅收減免、財政補貼或優先審批政策；二是對制定完善員工福利計劃、積極參與公益活動的企業實施綠色信貸和優惠貸款利率政策；三是將企業ESG表現納入政府採購和政府投資等領域的考核標準，發揮政府資金的引領示範作用。在此基礎上，還需推動企業內部建立完善的ESG組織架構和工作機制，進一步落實決策層、管理層對環保、社會與治理議題的責任分工與績效考核，確保ESG戰略與日常經營緊密融合。通過優化治理結構、促進資源高效利用和加強利益相關方協同，企業可以在更好地防範各類風險的同時，獲得持續成長動力，塑造長期信用價值與市場競爭優勢。

五、結語

ESG在企業信用風險管理中的價值日益凸顯。本文通過對中國上市公司相關數據的實證分析，證實了ESG能夠在現金流穩健性與財務穩定性兩方面顯著提升企業的償債能力與融資效率，從而降低信用風險。在此基礎上，文章從完善ESG評級體系、加強ESG信息披露以及鼓勵企業提升ESG管理水平三個方面提出了針對性的政策建議。通過政府、監管機構、企業與投資者等多方合力推進ESG實踐，不僅有助於企業穩健經營和可持續發展，也能對資本市場的長期穩定與社會經濟的高質量發展形成正面助力。展望未來，隨着我國對綠色發展、共同富裕等議題的進一步重視，ESG治理框架將逐步完善，相信其在企業信用風險管理與宏觀經濟發展中將繼續發揮重要支撐作用。

參考文獻

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（作者：余捷飛，西南證券股份有限公司博士後）