摘要：江蘇省在6月1日完成了第一批地方債定向發行。從發行利率來看，定向發行的地方債高於通過招標市場化發行的地方債利率。

    繼5月18日率先完成2015年首批522億元地方政府一般債券招標發行之後，江蘇省在6月1日完成了第一批地方債定向發行。從發行利率來看，定向發行的地方債高於通過招標市場化發行的地方債利率。

    與此同時，在第一批地方債發行緊密進行的過程中，第二批地方債置換額度也有望近期&&。

    定向地方債發行利率高於招標

    此次江蘇省發行的首批定向地方政府債發行量為339億元，期限分為3年、5年、7年和10年四個品種，發行利率分別為3.32%、3.71%、4.03%和4.05%。

    而5月18日江蘇省通過招標發行的3年、5年、7年和10年的地方債發行利率分別為2.94%、3.12%、3.41%和3.41%。

    從發行利率來看，此次定向地方債發行利率為同期限國債過去5個交易日收益率平均值上浮15%，其定價高於市場化招標發行的地方政府債。

    據中金公司測算，在考慮流動性和風險權重補償後，地方政府債的合理收益率會比同期限國債高20~40bp。這次定向發行部分比國債高出40~60bp，其定價基本屬於合理，比預期的還要高出一定幅度。

    針對此次江蘇省地方債定向發行利率，中金公司研報稱，按照這個定價，地方政府債對於銀行而言，從一個壓力山大的燙手山芋變成了一個小甜點，持有的意願會有所升高，壓力直接轉化為動力。

    “如果按照票息免稅及節約風險資本，再加上流動性好於貸款的考慮，地方政府債的綜合收益並不亞於貸款。”中金公司此前指出。

    “此次江蘇省定向地方債發行利率水平合理性更高，流動性溢價得以體現。”民生證券固定收益分析師李奇霖對《第一財經日報》記者分析稱。

    至於定向發行的地方債收益率相對較高的原因，有債券承銷人士也向本報記者透露：“通過招標形式市場化發行的地方債，由於挂鉤地方國庫現金存款和地方政府的其他業務，收益率的補償往往隱性化，可能並不像定向發行一樣反映在收益率裏。”

    近期較低的市場利率也有利於地方債發行，至於6月債市收益率情況，海通證券分析預計，從短端看，貨幣利率依然會維持低位，一是IPO仍然如火如荼，每月凍結資金超過3萬億元，IPO間隙這些資金將充斥回購市場，壓低貨幣市場利率；二是地産投資新開工依然低增，從下游到中上游傳導不暢，經濟仍未企穩，通脹仍將維持低位。央行降息、降準也值得期待，另外直接作用於實體的PSL、再貸款等政策也會陸續&&。在此情況下債市短端仍有一定的下行空間。

    據本報記者了解，為便利地方債發行，今年5月初，財政部、央行和銀監會三部委還同時下發《2015年採取定向承銷方式發行地方政府債券操作流程》，除了招標之外，允許地方債定向發行。

    根據三部委的要求，各地針對2015年第一批置換債券額度的定向承銷發行工作，應該於2015年8月31日前完成。

    第二期置換債券或將&&

    另據報道稱，財政部正在醞釀第二批地方置換債券，初步額度設定在5000億~1萬億元。

    多家機構研究人士向本報記者&&，第二批置換規模在預期之內。

    資料顯示，今年地方政府的第一批新增債券和置換債券總計1.6萬億元。其中，6000億元為新增債券，1萬億元為置換債券，兩種債券都分為一般債券和專項債券。

    中金公司分析稱，2013年債務審計結果中有1.8萬億元是今年到期的債務，理論上財政部可能將這些到期的債務全部置換為地方政府債，第一期置換是這1.8萬億中的1萬億。而2013年上半年末到2014年年末之間的一年半時間裏，又會有新增的地方政府債務，這些債務今年如果到期，可能也會選擇通過地方債置換。

    “43號文”（《國務院關於加強地方政府性債務管理的意見》）框架下，政府依靠平台舉債的能力受限，在土地財政下滑明顯的背景下，地方政府償債來源不足。

    李奇霖認為，2015年地方債務到期量接近3萬億，其中地方政府負有償還責任的部分達到1.86萬億，政府需要通過債務置換化解存量債務風險。

    而與新債發行不同，債務置換本質上也是存量債務形式的轉移，並不是新增債務，不需要更多額外資金的消耗。