10月31日，上海景瑞地産集團股份有限公司(以下簡稱景瑞地産)以4.45港元的公開發行價正式登陸港交所，融資額約為13.16億港元，成為今年第四家在香港主板IPO的內地房企。
　　值得注意的是，景瑞地産雖是上海老牌房企，但卻未能在上海等一線城市站穩腳跟，反而項目多在風險較大的二三線城市。在中國房地産調控局勢不明朗，泡沫高企的情況下，景瑞地産高負債、低利潤率的營運模式頗受詬病，其盈利能力也被懷疑。

　　高負債+低利潤率

　　招股書顯示，在景瑞地産此次公開發售的3.13億股股票中，10%於香港公開發售，90%為國際配售。
　　“景瑞地産戰略是深耕長三角，運用於市場成熟、需求旺盛的南京、蘇州、杭州、寧波及紹興收購面積為10萬至40萬平方米佔地的新項目或開發用地，此外，天津、重慶也是公司未來的戰略布點。”景瑞地産有關負責人在接受《經濟參考報》記者採訪時&&。
　　招股書同時顯示，由於資金緊張，景瑞地産近年信託融資頻繁。截至2010年、2011年及2012年12月31日以及2013年6月30日，景瑞地産借款總額分別為人民幣29.78億元、39.66億元、39.82億元和46.65億元。其中通過信託融資款額分別為6.1億元、7.49億元、11.45億元和22.35億元，佔同期借款總額超30%。
　　僅2012年至今，景瑞地産就進行了12次信託融資。截至2013年6月底，景瑞地産通過信託融資籌得的資金達到22.34億元，佔到同期借款總額46.65億元的47.9%。
　　“信託融資成本在房企融資渠道中偏高，房企不是資金緊張一般不會選擇。”一位房地産行業人士在接受《經濟參考報》記者採訪時&&，銀行融資利率在7%左右，而目前房地産信託融資成本一般在14%-15%左右。
　　值得注意的是，景瑞地産信託融資成本甚至高於業內平均值。資料顯示，2012年7月，景瑞地産通過國投信託及陸家嘴國際信託取得的兩筆資金的融資成本更是分別高達17.5%和18%。
　　上述人士&&，信託的融資成本主要和融資方的實力、項目的基本情況等方面息息相關。“目前房地産信託的融資成本一般在14%-15%左右，17%-18%的融資成本則有些偏高。而選擇高於同期成本融資，也從另一方面證明該房企的缺錢程度。”
　　的確，景瑞地産凈負債率高企，已連續三年經營性現金流為負。數據顯示，公司凈負債率從2010年底的86.6%上升至2012年底的129.1%，今年6月底，這一數據進一步狂飆到172.9%。
　　與此同時，令人擔憂的還有景瑞地産的銷售數據以及不斷下滑的毛利率。今年上半年，景瑞地産的收入為12.27億元，僅佔去年全年收入40.58億元的約三成。而從景瑞地産近年利潤來看，毛利率從2010年的37.4%，到2011年的31.6%，到2012年的22.1%，再到截至2013年6月30日的21.4%。而凈利潤率更是從2010年的13.3%下滑至2012年調整後的6.4%，下滑超60%。
　　對此，景瑞地産上述負責人解釋，公司近兩年利潤下滑主要是因為産品結構和地域不同引起。“此前利潤結轉是別墅型項目，現階段是公寓型項目，另外，此前項目多在上海，而現階段則在長三角其他區域。”
　　對於利潤落差過大，上述負責人&&，公司上市後，融資成本會相對可控，因此，景瑞地産未來項目利潤目標將盡量控制在一個較為穩定的數字。

　　項目多在二三線城市

　　招股書顯示，目前景瑞地産已在上海、杭州、寧波、蘇州、常州、揚州、舟山、湖州、泰州、天津、重慶、南通、紹興等13個城市開發27個物業項目。
　　作為老牌上海房企，景瑞地産卻未能在上海本地站穩腳跟。上海是房地産形勢最為穩定的一線城市，景瑞地産在上海的項目卻多為之前的項目。因此，希望拿地回歸的景瑞地産去年在上海參加了6次以上土地競拍，關注過嘉定新城等重點區域的住宅地塊，但至今未能如願從土拍市場拿地，而是通過上海鳳翔股權間接獲得上海青浦一幅地塊。
　　以曾被景瑞地産退掉的浦興社區地塊為例，2011年2月，該地塊被景瑞地産以6.6億元摘得，折合樓板價2.14萬元/平方米，成為2011年的上海單價地王。但2011年年底，景瑞地産便以“戰略重點轉移”為由將“地王”退地。
　　而該地塊於2012年11月14日再次掛牌出讓，景瑞地産再次參與拿地，但未料到地塊會拍出高價，被香港嘉華集團旗下的華控有限公司以總價6.71億元摘得，折合樓板價2.17萬元/平方米。“去年景瑞地産以戰略中心從上海轉移到長三角等理由退地，今年市場好轉後又再來購買，2011年最貴的住宅用地最終以比當時高出約1000萬元的價格成交，這讓景瑞地産很尷尬。”業內人士分析稱。
　　此外，景瑞地産在其他重點城市布局也進一步受阻。2013年7月30日，景瑞地産參與杭州主城區一地塊競價，經過多輪競拍，該地塊最終被浙江三聯集團有限公司競得，景瑞地産進軍主城區的願望破滅。

　　邊緣城市泡沫高企

　　在重點城市難進入的背景下，景瑞地産選擇在邊緣打轉。寧波、蘇州、常州、揚州、舟山、太倉、湖州等地均成為景瑞的發展地。
　　值得注意的是，全國房價現階段出現明顯分化。全國工商聯房地産商會名譽會長聶梅生指出，我國房價漲跌十大城市出現了很大的差異，環比低漲幅與高漲幅之間相比，相差約有十倍。
　　的確，國家統計局10月數據顯示，北京、上海、廣州、深圳四個一線城市房價同比漲幅均超20%，而寧波環比上漲0.9%，同比上漲5.9%，揚州環比上漲0.4%，同比上漲5.4%。
　　CRIC研究中心副總經理林波在接受《經濟參考報》記者採訪時&&，城市人口外出務工比例較高，使得經濟總量相對有限、中心區域土地供應較為充足的三四線城市房地産供過於求現象愈加明顯，“大多數城市房地産市場待售存量一直處於增長之中，供求風險較高”。
　　利用“商品住宅用地出讓用地建築面積/商品住宅銷售面積”計算近三年城市供求比，一線城市供求比僅為0.64，供小於求。與之相對的是，三四線城市供求比均值達1.22，供過於求。
　　“正常情況下，供求比在0.8至1.2區間內&&供求平衡。數值過大則表明市場供過於求，存在較大的供求風險。”林波説，多個三四線城市供求比早已超過正常區間數倍，風險集中且消化能力差。
　　的確，在房地産調控之時，三四線城市將成為首先中槍者。太倉是景瑞地産進軍的三線城市之一，也是景瑞地産最受傷之地。2011年9月，景瑞地産在太倉的住宅項目“景瑞榮禦藍灣”，成為當時全國首批因降價被砸的樓盤。該項目在國慶節之前打出了降價招牌，原價8500元/平方米的樓盤跌至6800元/平方米，降幅高達20%。上百名前期業主對於房産瞬間縮水相當不滿，集體要求退房或者賠償，景瑞地産方面隨後公開&&“不會退房也不會退錢”。太倉項目的“房鬧”事件使得景瑞地産的降價營銷未能全面鋪開，資金壓力未能緩解。
　　國務院發展研究中心主任李偉曾公開&&，中國房地産市場區域性不同層次的趨勢性分化越來越突出。一二線城市住房用地佔比偏低，土地和住房供給相對不足，價格上漲的壓力較大。而與之相反，由於住房供給持續增加，人口聚集速度趨緩，三四線城市開始出現供大於求的局面。
　　李偉警示：“誰也不能否認，房地産泡沫繼續在膨脹。我們認為這實際上已經成為中國經濟穩定健康發展最不可預測的風險點。很值得擔憂。”
　　著名財經評論員葉檀也認為明年中小城市將步泡沫城市後塵，出現實際破産。

　　高負債背景下能走多遠

　　對於外界對其在常州、泰州、南通等地項目過於分散，數量偏少的詬病，景瑞地産方面解釋稱，現階段，公司在紹興、常州、杭州、蘇州等地均有2-3個項目深耕，未來將繼續尋找在當地深耕的機會。
　　“我們認為不能片面地以項目數量進行衡量。”上述人士&&，景瑞目前的項目在當地都有極高的市場份額和美譽度。
　　中國房地産及住宅研究會副會長顧雲昌則&&，本地品牌房企所具備的資源以及社會影響力高於一般外來開發企業，長三角的表現尤為突出。“以杭州等重點城市為例，綠城等一系列本地房企早已有較好的發展，如果不是房企品牌價值度頗高，很難在當地立足。”
　　“儘管外來房企來勢兇猛，但本地企業在與其良性競爭中毫不遜色，這也就産生了一個現象，大多數時候外地房企的産品遠遠不如本地房企好賣。”顧雲昌説。
　　對於未來景瑞地産的前景，上述房地産行業人士&&，景瑞地産雖然IPO成功，但未來盈利前景仍值得擔憂，一方面，並不是上市成功就意味着能獲得融資，另一方面，景瑞地産在地方布局多是一個地方一兩個項目，區域標杆地位難以樹立。在高負債的背景下，究竟景瑞地産能走多遠，仍有待觀察。